英伟达AI平台迭代背后的行业泡沫与风险

2025 年 8 月，分析家们将英伟达公司（NVDA）的评级定为 “卖出”，理由是英伟达的增长速度放缓，而估值却居高不下，预示着其市盈率倍数将缩减，股价或将承受下行压力。

然而，在最新公布的季度财报中，英伟达的增长趋势实则有所回升，为其股价提供了一定支撑。自 8 月以来，英伟达股价基本维持横盘震荡，表现出触顶的趋势。

基于此，分析家们重申了对英伟达的 “卖出” 评级。

除此之外，正如本文后续将进一步探讨的，分析家们看空的逻辑已不仅限于 “增长放缓 + 高估值” 引发的估值收缩。

分析家们一贯的观点是，人工智能领域的资本开支难以转化为盈利，因此人工智能行业属于泡沫领域，一旦资本开支增速放缓，泡沫便会破裂。

当迈克尔・伯里披露其对英伟达的空头头寸后，市场开始更多地关注人工智能行业的潜在风险。

伯里指出，超大规模云服务商通过延长人工智能芯片的折旧年限，人为提高了利润水平。此外，他认为英伟达人工智能生态中存在的循环投资与供应商融资模式，与互联网泡沫时期的情况存在相似性。

伯里提出的核心问题在于，英伟达的新芯片遵循年度迭代节奏，即每年都会推出新一代人工智能加速器及相关硬件产品。

为了满足市场对营收增长的预期，英伟达必须维持这种年度更新的节奏，这与苹果公司每年推出新款 iPhone 的策略相似。

伯里强调的关键矛盾是：超大规模云服务商将人工智能芯片的折旧年限设定为 5-6 年，这一期限远超芯片的实际使用寿命 —— 它们通过将高价芯片的成本分摊至 5-6 年，来维持财报利润的正向表现。

然而，一旦新一代人工智能芯片发布，旧款芯片基本会被淘汰。

之所以说 “基本”，是因为旧款芯片仍可用于诸多非核心功能，但无法承载先进的人工智能工作负载。

因此，超大规模云服务商或将被迫对旧芯片相关的人工智能资本开支进行资产减记，计入亏损 —— 这正是人工智能泡沫破裂、英伟达股价崩盘的导火索。

近期，英伟达在CES上正式发布第三代人工智能平台 ——Rubin平台，这款新品的问世，使得上一代的Blackwell平台几乎被淘汰。

这一发布节奏延续了英伟达的年度迭代规律，也印证了伯里的观点。

Rubin人工智能平台的技术先进性远超Blackwell平台。它并非单一的图形处理器（GPU），而是由 6 颗人工智能芯片构成的 “一体化人工智能超级计算机”。英伟达官方新闻稿对此的描述如下：

相较于英伟达Blackwell平台，Rubin平台通过软硬件的深度协同设计，可将推理代币成本降低高达 90%，训练混合专家模型（MoE）所需的图形处理器数量减少 75%。

英伟达新一代 Spectrum-X 以太网光子交换机系统，能效与运行稳定性提升 400%。

搭载英伟达 BlueField-4 存储处理器的全新推理上下文内存存储平台，可显著加速智能体人工智能（Agentic AI）的推理进程。

由此可见，Rubin平台的核心技术突破在于：将推理代币成本降至原来的十分之一，能效提升至原来的 5 倍，且专为智能体人工智能量身打造。

换句话说，若上述性能优势全部属实 ，Rubin平台将成为 OpenAI 这类人工智能基础模型实验室，以及微软、GOOG、META等超大规模云服务商的必备产品。

Rubin平台的出现，恰恰满足了人工智能技术落地的核心需求，但这同时也引发了新的问题 ——Blackwell平台就此被淘汰。预计 2026 年市场将出现针对Blackwell及其他旧款芯片的资产减记和亏损。

然而，问题远不止于此。

目前，所有超大规模云服务商都需筹措新资金以采购Rubin平台。

在人工智能资本开支初期，超大规模云服务商依靠经营性现金流来购置人工智能芯片。但如今，多数企业的经营性现金流已消耗殆尽。包括元宇宙平台在内的不少企业被迫通过发行债券来维系人工智能领域的资本开支。

这正是人工智能行业危机演变为信用危机的转折点。

资产负债表最为脆弱的企业，例如 CoreWeave（CRWV）和甲骨文（ORCL），其信用违约互换（CDS）利差已大幅飙升，违约风险持续加剧。

另一个关键问题浮出水面：2027 年国际消费类电子产品展览会（CES）上，英伟达又将推出何种产品？

该公司是否会发布颠覆性创新产品令Rubin平台重蹈被淘汰的覆辙？

如果答案是肯定的那么除非 2026 年人工智能领域营收实现爆发式增长（目前市场对此毫无预期），否则投入Rubin平台的大部分资本开支都将不得不计提为亏损。

反之若英伟达无法维持年度迭代节奏其估值倍数中隐含的增长预期将难以兑现股价势必暴跌。

人工智能技术落地应用进程未达预期原因在于绝大多数人工智能应用企业既无法通过营收增长也无法通过成本削减的方式实现盈利核心症结就是人工智能商业化变现进度滞后于资本开支需求。

人工智能领域的资本开支耗资巨大。尽管英伟达在人工智能加速器市场拥有近乎垄断的定价权且鉴于其本身作为人工智能基础设施企业的角色以及Rubin平台作为一套完整的人工智能解决方案相关企业很难脱离英伟达的生态体系。

此外在各类创新融资方案的助推下数据中心建设热潮正演变为一场由信贷驱动的人工智能基础设施泡沫。

归根结底正如伯里的观点所阐述的若将人工智能资本开支的折旧因素纳入合理核算人工智能行业当前根本无法产生盈利。

而英伟达由于其芯片的年度迭代节奏正处于这场行业困局的中心而Rubin平台的推出恰恰佐证了这一观点。

从积极的角度来看若Rubin平台真能如宣传般大幅降低代币成本那么人工智能技术的应用门槛将显著下降进而推动行业落地加速帮助人工智能应用企业实现盈利增长。

Rubin平台是专为智能体人工智能打造的产品这意味着市场当前的押注点在于智能体人工智能的落地应用。

因此未来需要重点关注两大趋势：2026 年智能体人工智能的应用规模是否会出现显著增长？智能体人工智能应用企业能否借此实现盈利？

反过来思考智能体人工智能的大规模应用又将对劳动力市场产生何种影响？若该技术普及引发大规模失业是否会诱发经济衰退？