2025年生物医药IPO全景：繁荣与分化中的创新药企

2025年，创新药IPO市场迎来了历史性的繁荣景象。

全年港股与A股合计有近20家生物医药企业成功上市，数量远超往年；募资总额接近300亿港元，其中超过一半的企业尚未实现盈利。

在表面繁荣之下，深入剖析可以发现，这是一场高度分化、极不均衡的复苏周期：有的企业借势完成了里程碑式融资，有的药企受到资本狂热追捧，而另一些则在热潮中悄然破发、迅速沉寂。

同样是IPO，命运却天差地别。

这轮医药IPO热潮，究竟是长期趋势的开端，还是阶段性落幕？未来市场能否继续容纳如此密集的生物医药企业上市？哪些公司能够真正穿越周期，成为下一阶段资本与市场共同认可的赢家？

答案或许能从今年几大标志性IPO事件中窥见端倪。

/ 01 / 募资额最大——英矽智能

2025年，香港交易所在全球IPO市场中表现抢眼，募资额登顶全球第一。

其中“AI制药第一股”英矽智能以约23亿港元的募资额，成为当年港股生物科技领域募资规模最大的IPO。

与上一轮AI制药泡沫不同，英矽智能的故事不再停留于概念层面，而是有了实质性的研发成果。其核心资产Rentosertib是全球进展最快的AI设计小分子之一，用于治疗特发性肺纤维化（IPF），已进入三期临床。此外，公司通过自有的Pharma.AI平台已孵化出20余项临床或IND申报阶段资产。这也使得公司在上市前已实现实质性收入，亏损持续收窄。

目前，英矽智能已在多个维度证明自身价值，合作持续拓展，正加速从AI制药向其他领域延伸。这或许是其在市场走弱的环境下仍能完成大规模募资，并在上市首日大涨30%的关键原因。

/ 02 / 行情的起点——映恩生物

如果说英矽智能代表的是资金体量，那么映恩生物则标志着情绪拐点。

4月15日，映恩生物登陆港股，首日涨幅达116%，募资15.55亿港元，刷新了当时18A公司IPO规模记录。其IPO认购异常火爆，创下2022年以来港股18A章节上市的多个“第一”：

创近4年融资规模总额第一。

投后估值较IPO前最后一轮融资估值增幅超3倍，为历史上估值增幅最大的18A企业。

国际配售超额认购逾14倍，为2022年以来最高。

基石投资者多达15名，且多为国际长线基金和国内大型公募。

这样的成绩对于18A企业来说实属不易。映恩生物这个“顺利”样本的出现，迅速点燃了市场情绪，18A新股备受追捧。所有人都想抓住这难得的窗口期。随后数月，大量企业集中递表，仅11月就有11家18A企业披露港股IPO招股书。

/ 03 / A+H两地上市的“第一枪”——恒瑞医药

2025年，A+H上市模式进一步深化，全年共有19家A+H上市公司，创历史新高。其中恒瑞医药成为首家完成A+H两地上市的生物医药企业，募资近百亿港元。

按照恒瑞医药的说法，选择在2025年完成A+H两地上市，是其国际化战略布局的关键落子。

从行业层面看，这也是恒瑞医药积极求变的表现。2月21日，这家医药老大哥的A股市值首次被百济神州超越，后者凭借泽布替尼和替雷利珠的国际化突破，实现了营收与市值的双重跃升。相比百济神州的国际化加速度，恒瑞医药依旧处于证明自己的阶段。

曾有投资人感慨，不是市场不宽容，而是恒瑞医药转型太慢了。老大哥已经意识到，自己需要加速前进。

所以我们看到，2024年以来，恒瑞医药正在加速变革，从引领Newco浪潮，到决定每个产品都愿意寻求合作，再到赴港上市，直至全面拥抱DeepSeek。

恒瑞医药的A+H上市也为市场打了个样，此后多家医药企业计划完成A+H两地上市，也有企业决定分拆上市，比如浙江医药筹划分拆新码生物赴港上市。

/ 04 / 科创板第五套标准重启第一股——禾元生物

科创板第五套标准适用于尚未盈利但具有高成长潜力的科技企业。此前，科创板第五套标准一度暂停，反映出当时监管层对未盈利企业估值泡沫、信息披露质量与投资者保护的审慎态度。

今年6月，这套标准被重启。10月28日，禾元生物登陆科创板，成为第五套标准重启后的首家上市企业，也是科创成长层的首批公司之一。

禾元生物的创新点在于建立了全球领先的水稻重组蛋白质表达体系。公司进展最快的核心产品HY1001（重组人白蛋白注射液）已于2025年7月获批上市，该产品对应的是长期依赖血浆采集、供给受限的成熟临床市场，未来增长潜力巨大。

重启本身是一个明确的政策信号：资本市场仍将服务科技创新，只要企业具备核心技术壁垒，即使尚未产生收入，也可以获得上市通道。如同港股18A一样，A股对“硬科技型生物企业”的包容性正在恢复。

/ 05 / 全年最离谱——药捷安康

在2025年港股18A新股之中，药捷安康几乎是最极端、也最典型的样本。

作为全年涨幅最高（超800%）的18A新股，药捷安康的股价在年内一度被推高至接近2700亿港元市值，直追百济神州。

药捷安康之所以能够迅速被推上高位，是因为其流通股的极度稀缺。截至目前，其总股本为3.97亿股，然而其中96.2%的股份由上市前投资者锁定，IPO全球仅发售1528万股，占总股本的比例约为3.8%。

并且，IPO发售的1528万股并非全部流通。其中，基石投资者认购了约979万股，实际可流通股份仅余549万股，占总股本的比重约为1.38%。

很显然，在老股解禁之前，并不需要大量买盘，就能轻易撬动千亿市值，形成“非理性繁荣”。资本市场也确实如此运作，将这一特性充分利用。

问题在于，这种上涨并不建立在基本面改善之上。从研发进度看，药捷安康进展最快的核心管线MTK抑制剂Tinengotinib，也仅有一个适应症进入三期临床。再加上Tinengotinib是一款拥有全新靶点组合的分子，最终能否成功成药仍是未知数，更不用说公司其他处于更早期阶段的管线了。

正因如此，股价回撤来得极为迅猛。9月中旬，药捷安康在无新增利空的情况下，单日盘中一度暴涨63%，随后迅速跳水，收盘暴跌53.7%，单日市值蒸发超过1900亿港元，成为今年港股最具冲击力的“过山车”行情。

毋庸置疑，药捷安康暴涨暴跌的走势，给今年港股创新药行情上了最重要的一课。

/ 06 / 超额认购4000+倍——中慧生物

今年港股新股超100倍认购的企业屡见不鲜，甚至出现上千倍认购，如劲方生物、海西医药、银诺生物等。

其中中慧生物公开发售部分的超额认购倍数达到了惊人的4006.64倍，是今年港股生物科技板块的“超购王”之一。

在疫苗行业整体承压、资本趋于谨慎的背景下，中慧生物仍能获得如此高的认购热度，核心或许在于其差异化定位与已兑现的商业化能力。公司核心产品慧尔康欣已于2023年实现商业化，是国内首款且目前唯一获批的四价流感亚单位疫苗，此外公司的国际化路径已展开，慧尔康欣的海外注册正在落实。

在此基础上，中慧生物还布局了10余款在研疫苗管线，覆盖猴痘、带状疱疹、狂犬病等适应症。

/ 07 / “冻资王”——维立志博

在今年创新药行情持续火热的背景下，超额认购已不算新鲜事，但3300亿港元的资金体量仍堪称现象级。

7月22日，维立志博完成认购，数据显示其融资申购金额飙至3300亿港元，刷新年内记录，成为名副其实的“冻资王”。

维立志博之所以能受到资金追捧，基于当前管线的优异数据。其中PD-L1/4-1BB双抗LBL-024在单药及联合用药中对多类癌症的开发潜力被广泛看好。目前LBL-024已获NMPA授予的后线晚期肺外神经内分泌癌突破性疗法认定，以及美国FDA授予的神经内分泌癌孤儿药资格。在全球4-1BB领域处于领跑地位。

不可忽略的是，维立志博的超高认购出现在港股创新药情绪最亢奋的时间窗口。尽管如今情绪回落，但对于抓住窗口期完成上市、再融资的企业来说，无疑增加了几分穿越周期的可能。

/ 08 / 上市首日涨幅最高——银诺医药

在2025年所有biotech新股中，银诺医药以超过200%的首日涨幅位居榜首，成为全年首日表现最强的个股。即使放至整个港股新股板块，银诺医药的表现也位列前三。

很显然，银诺医药赶上了好时候。创新药板块经历四年寒冬后迎来大牛市，国产减肥药概念股集体起舞——歌礼制药年内涨幅一度近500%，信达生物市值一度突破1600亿港元，还有包括圣诺生物、一品红等在内的A股减肥药概念股，股价轮番上涨。

当银诺医药“亚洲首款国产人源长效GLP-1”的光环，碰上资本对减肥药赛道的狂热追捧，这场席卷港股的GLP-1“后置”狂欢正来到高潮。

需要注意的是，GLP-1赛道竞争正急剧加剧，真正的考验在于长期疗效、安全性和商业化能力。诺和诺德与礼来在产品力、品牌、渠道和真实世界数据上形成高度壁垒，国内则已有多家企业推进长效GLP-1或多靶点方案，研发与商业化节奏明显加快。

情绪过后，银诺医药股价已经腰斩，上市首日被炒至72港元，最新股价31港元。

/ 09 / 首日即腰斩——翰思艾泰

如果说前述几家公司的极端上涨、超额认购等，集中体现了2025年创新药的市场热度，那么，翰思艾泰的首日破发则是近几个月情绪退潮的典型体现。

12月23日，翰思艾泰登陆港交所，上市首日即暴跌46.25%，几近腰斩。

这一结果并非孤立事件，而是市场情绪到年底集中释放，在翰思艾泰破发前一日，华芢生物率先遇冷，上市首日下跌22%。

这种集体破发，背后是港股IPO市场的双重压力：一方面，监管层近期已明确释放收紧信号，对上市申请材料质量、保荐机构合规行为等提出更高要求；另一方面，2025年港股IPO数量大幅扩容，尤其是近期新股发行密度激增，市场流动性被持续分流。

此外，围绕翰思艾泰的部分市场舆情，也在一定程度上加剧了股价波动。尽管这并非决定性变量，但在情绪低沉的创新药环境下，任何问题都会被放大，进而削弱市场信心。

/ 10 / 全年跌幅最大——拨康视云

今年港股新股中，有多家企业上市即破发，也有生物医药企业的下跌持续到年末。其中拨康视云上市首日即破发38.61%，盘中一度最大跌幅超43%。而在整个2025年港股新股表现中，拨康视云成为全年跌幅最显著的个股之一，跌幅超50%。

拨康视云是一家临床阶段眼科生物科技公司，专注开发差异化眼科疗法，核心候选产品包括用于治疗翼状胬肉和青少年近视的候选药物CBT-001/CBT-009，已进入临床三期。

目前公司尚未实现商业化产品收入，处于持续亏损状态，并依赖外部融资维持研发推进。另外，公司两位基石投资者所持股份将于2026年1月3日迎来解禁，潜在的减持预期对股价构成压力。

/ 11 / 总结

2025年生物医药IPO，正在重新“定价”创新。

首先，制度层面正在松绑。科创板第五套标准重启，港股18A热闹非凡，使未盈利创新药企业重新获得上市通道。为了抓住这个“窗口期”，多家生物医药企业选择在此刻加速上市。

其次，资本偏好高度聚焦前沿方向。AI制药、ADC、GLP-1等具备技术壁垒和市场空间的赛道，更容易获得资金青睐。

但不可忽略的是，上市不是终点。研发进展与商业化能力仍是股价核心支撑。而当资本市场趋冷，流动性分化加剧之后，一切终将要靠硬实力说话。

可以预期的是，2026年的IPO将面临一场更成熟、更残酷的筛选。