蔚来汽车逆袭：新车爆单驱动股价飙升，生死局现转机

在6月3日公布一季度财报，显示持续重大亏损后，叠加岌岌可危的净现金状况，蔚来股价一度跌至历史低位3.4美元。具体一季报分析可参阅《蔚来：生死局已至，能否挺进决赛圈？》。

然而，自一季报发布以来，蔚来接连推出两款“加量不加价”的新车——乐道L90和全新平台下的ES8，股价自4月低点至今累计涨幅已达100%。这波上涨的核心动力在于乐道L90的市场爆火，以及ES8虽处小订阶段、未正式上市，但已收获强劲的订单表现。

销量激增的背后，在蔚来现金流面临生死考验的关键时刻，创始人李斌也幡然醒悟，在新款ES8发布会上坦言，“蔚来若坚持高价策略，将难以参与市场竞争……活下去才是重中之重！”

在此节点，海豚君聚焦蔚来的关键问题如下：

1. 为何蔚来连续两款车型L90和ES8都能获得强劲订单？

2. 蔚来基本面出现了哪些边际改善？

3. 蔚来四季度实现盈亏平衡的可能性有多大？

4. 蔚来未来的爆品周期能否延续？

以下是深度剖析

一、蔚来L90和ES8订单强劲的原因解析

a. 乐道L90产品定位精准契合用户需求：

乐道L90整车售价区间为26.58万至29.98万元，相较预售价27.99万至32万元下调了1.4万至2.2万元，定价策略极具竞争力。

海豚君认为，乐道L90的成功在产品端可归因于：

① 以“尺寸平权”精准击中消费者对“大空间+高性价比”的痛点：在蔚来高端品牌力下沉的加持下，乐道L90起售价仅26.58万元，低于尺寸相近的问界M9纯电版，相比小米YU7则拥有更优的空间表现，更适合家庭用户，实现错位竞争；

② 凭借“换电+900V高压快充”的完善补能体系，破解大型SUV纯电化的能耗难题；

③ 将用户直接感知的舒适性配置“冰箱彩电大沙发”列为标配；

④ 蔚来品牌力的下沉效应；

⑤ 通过BAAS模式降低购车门槛，触达更广泛消费群体。

在交付端，实现上市即交付：

回顾乐道L60，品牌下沉后72小时内锁单量超3万辆，但因交付节奏混乱，叠加用户对2025年国补可持续性的担忧，暴露出供应链准备不足，错失最佳销售窗口。乐道L90吸取教训，做到上市即交付，有效规避用户转单风险。

b. 蔚来ES8实现大幅升级与降价

蔚来ES8订单表现同样超预期。据采访信息，ES8同期订单量已超越乐道L90上市初期的表现。实际数据显示，乐道L90预售4天小订订单约3万至3.5万台，而蔚来ES8预售第3天（截至8月23日）小订订单已突破3万台。

海豚君认为，ES8的成功也遵循了乐道的爆品逻辑：

① 极具吸引力的定价：相比老款ES8的49.8万至59.8万元，新款ES8定价降至41.68万至45.68万元，下调8万至14万元；BAAS模式下价格进一步下探至30.88万至34.88万元，覆盖更广的消费区间（30万至50万）。

② 延续大尺寸优势：ES8相比同价位纯电SUV尺寸更大（例如较新上市的问界M8）。

③ 性能大幅升级，平台切换至NT3.0：新款ES8从NT2.0平台升级至NT3.0平台，带来高压快充（800V升至900V）、电子电气架构（从分布式域控升级为中央计算架构）以及轻量化设计的全面提升，显著降低能耗。

因此，新款ES8在车型尺寸、电池容量、续航里程、快充系统及各类舒适豪华配置上均实现大幅升级，真正做到增配降价。ES8采用全域900V架构、标配102度电池、Nappa真皮座椅等满配硬件，并创新设计如“移动衣帽间”等独特功能。

交付方面，ES8同样提前布局产能，在9月下旬正式上市前已启动大规模量产。

二、蔚来产品力“觉醒”的迹象

海豚君观察到，蔚来在产品端呈现以下变化：

a. 更清晰的产品定位与品牌区隔

品牌定位上，乐道面向家庭，服务“务实型大家庭”，侧重家用，因此在产品上牺牲部分智能化功能，转而强化用户感知度高的大空间和舒适性配置（如标配冰箱、彩电、大沙发）。

蔚来主品牌则面向社会中坚力量，兼顾商务与家庭需求。产品线规划为：1. 主打商务兼顾家庭：ET9+ES8（商务兼顾大家庭）+ES7（商务兼顾小家庭）；2. 服务追求自我感受与实现的用户：ET5、ET5T、EC6、EC7。

b. 以更低成本聚焦用户高感知领域，客户需求理解力提升

例如在L90产品定义上：深入调研用户需求，车身加大10cm仅增加成本1000元，明显牺牲智能化以优先保障大尺寸和舒适性配置。

在ES8产品定义上：除了平台升级带来的硬件提升，蔚来更聚焦用户需求，在豪华与舒适性配置上较老款显著增强，且实现标配。

c. 平台迭代：NT3.0平台竞争力增强

对比理想，其通过挖掘蓝海市场，以“增程六座SUV”定位享受产品红利，凭借越级空间、智能座舱及超前配置在过去几年实现销量增长。而蔚来NT2.0平台曾陷入产品定义失误，堆料严重导致成本高企（如使用4颗英伟达Orin-X芯片、高强度钢铝混合车身），在纯电续航和快充上弱于竞品，过度依赖换电。

李斌在采访中承认，第二代ES8的研发和产品定义存在错误，造成成本虚高，导致ES6与ES8价格断层。升级至NT3.0平台后，不仅在续航和快充核心痛点上升级，还标配“冰箱彩电大沙发”，大幅修正NT2.0平台的定义问题。

d. 定价大幅超出市场预期

乐道L90市场预期定价在30万级别，实际起售价仅26.58万元，显著优于预期。同样，老款ES8定位偏差：第一代ES8算上补贴及税收优惠后约40万元，但第二代ES8飙至50万元，导致蔚来错失40万高端市场主力区间。新款ES8使命正是修正错误，起售价下调至41.68万至45.68万元（40万级别），BAAS模式更触及30万级别消费者。

e. 前期技术积累形成领先优势

大前备舱与高空间利用率：蔚来在轻量化和集成化技术上领先同级，为车辆留出更多空间。例如乐道L90和ES8均首创超大前备舱（240L/230L），通过电驱系统小型化、热管理模块集成化及换电模式实现，相比增程车型（发动机占用空间）更具优势。

轻量化设计降低能耗：通过零部件极致小型化与集成化减轻整车重量，从而降低能耗、提升续航，同时扩大前备箱空间。

可充、可换、可升级的电池技术，使85千瓦时和102千瓦时电池包在同等续航下重量较同行轻约200公斤，优化成本与用户体验。

在更低售价与更高配置打造爆款的背后，海豚君观察到蔚来基本面呈现边际改善：

① 交付节奏优化，组织架构能力提升：此前L60因交付混乱导致爆品周期短暂，此次L90实现上市即交付，组织能力增强，有助于延长爆品周期。措施包括：a. 提前与供应商沟通；b. 将用户刚需设为标配，减少复杂选装，便于提前批量生产交付；c. 销售、交付、运营链条更紧凑高效。

② 降低BOM成本：

a. 设计与研发：聚焦用户高感知领域，去除NT2.0平台的盲目堆料。例如降低铝含量（仍保持强度与安全性）；自研NX9031芯片替代4颗英伟达Orin-X芯片，单车成本降低约1万元；轻量化设计降低能耗。

b. 规模化降本：乐道与蔚来主品牌供应链共用，基于NT3.0平台实现电驱/电机系统复用，减少SKU以推动平台化规模降本。

c. 供应链降本：能否复制小鹏的困境反转？参考小鹏，其通过组织换血与供应链改革实现反转。2023年小鹏G9因零件采购价高于同行20%导致降价困难，何小鹏推动高管换血，引入擅长成本控制的王凤英，治理供应链问题。随后P7+和Mona M03以高性价比、高颜值、长续航及智能化优势成为爆款，带动股价从7美元低点涨至26美元高点。

从小鹏财报可见，Mona和P7+上市后，尽管单车均价下行（受降价及低价Mona M03占比提升影响），但卖车毛利率持续上行，反映供应链反腐成效，为后续高性价比爆款奠定基础。

蔚来虽组织调整力度不及小鹏，但在供应链与产品迭代上有所努力，如通过自研降低外部采购成本、提高集成率、精简供应商、设立设计成本控制中心等。

蔚来在电话会中指引，四季度ES8交付后，集团车辆毛利率有望升至16%至17%，L90和ES8毛利率目标为20%，以实现盈亏平衡。海豚君测算，这需要主品牌卖车毛利率达18%、乐道14%、萤火虫10%。若在定价超预期下实现该毛利水平，除NT3.0平台技术降本外，或表明供应链成本控制大幅提升，但需关注实际落地情况。

③ 三费端已现严控迹象，预计持续大幅降低：二季度财报显示，蔚来通过合并乐道与蔚来销售渠道、裁员、CBU机制控费等举措，首次实现大幅费用控制（详见二季报点评《彻底弃“价”保命，蔚来困境反转“够味”吗？》）。

四季度费用指引方面：

① 研发费用：目标为非GAAP下每季度20亿元，假设股权激励相关研发费用约3亿元，则三四季度的GAAP研发费用有望从本季30亿元环比降至23亿至24亿元。2026年非GAAP研发费用指引为20亿至25亿元（GAAP下约23亿至28亿元），回归正常水平，因前期基础研发已完成。

② 销管费用：指引四季度非GAAP销管费用控制在销售收入10%以内，海豚君预计四季度销售费用将从二季度40亿元环比降5亿至6亿元，至34亿至35亿元。虽仍高于理想和小鹏，但蔚来以高端服务和Nio House塑造品牌，费用下调空间有限。

三、蔚来四季度盈亏平衡的可能性评估

海豚君认为，蔚来四季度能否盈亏平衡，很大程度上取决于ES8能否成为爆款（月销达1万辆及以上）。

蔚来在电话会中表示，产能优先用于L90和ES8，乐道L80交付推迟至明年。乐道品牌产能预计10月恢复至月均2.5万辆，蔚来品牌四季度产能目标也为月均2.5万辆，季度交付目标15万辆。

鉴于ES8市场反馈积极，且蔚来二季度净现金仅119亿元仍处危机边缘，销量成为首要任务，ES8堪称“生死一战”。因此，蔚来可能进一步下调ES8预售价，延续L90高性价比策略。在小订订单强劲及预售价可能下调的情况下，该车成为爆款的胜率较高。

若ES8四季度月均销量贡献1万辆，整体季度销量达12.4万辆（月均4.1万辆），假设整车毛利率回升至15.4%，海豚君预计四季度营业利润/净利润约-8亿/-10亿元，虽难完全盈亏平衡，但减亏趋势明确，且优于市场预期的-19亿元净亏损。

四、蔚来爆品周期的可持续性探讨

这是蔚来投资的核心问题。对多数车企而言，大级别机会源于产品、技术、组织理顺后，以新平台推动长周期新车矩阵爆量，如小鹏、理想。

从2026年看，蔚来自身新品周期包括ES9、五座SUV ES7及乐道L80三款车，走量主力为ES7和乐道L80。但蔚来“5566”（ET5、ET5T、ES6、EC6）今年仅升级至NT2.5平台的2025款（涉及内饰、外观、智能系统及标配100度电池），明年无NT3.0平台重大升级计划。因此，2026年仅两款走量新车，新品周期强度不足。

海豚君质疑：通常车企在新平台首战告捷（如蔚来L60表现不俗）后会全面改款，推动持续焕新周期。但蔚来最走量的“5566”未采用NT3.0平台，改款仍用老平台，新车推出速度偏慢。更罕见的是，因ES8和L90订单饱满，L80推迟至明年上市，未趁新平台势能加速推新。这让人怀疑蔚来供应链管理能力与白热化竞争下的执行力是否仍未根本改善。

蔚来在采访中强调“增程大三排SUV的黄金时代正在过去，纯电大三排SUV的黄金时代正在到来”。但增程车型的纯电续航短板，可能通过2026年“大电池+小油箱”的路线优化缓解，作为过渡方案继续竞争。届时增程与纯电路线之争可能再度升温，蔚来ES8和乐道L90的销量势头能否持续存疑。

对净现金仅119亿元的蔚来而言，试错空间有限，尤其是换电、高端服务及Nio House模式未变，三费进一步压缩空间相对较小。因此，海豚君认为蔚来的投资价值更偏向短期新车周期博弈。ES8作为“生死一战”的关键车型，蔚来必将销量置于首位，其成为爆款的胜率较高。