英伟达三季度财报超预期却股价大跌，黄仁勋焦虑AI泡沫论

客观而言，英伟达本财年第三季度的成绩单相当亮眼，甚至超出了市场预期——2026财年Q3，公司营收达到570亿美元，同比增幅62%；调整后净利润为319亿美元，同比增长65%。

然而，华尔街对此反应冷淡，英伟达股价在周四早盘虽一度攀升逾5%，但最终收跌3%，报180.64美元，下跌5.88美元，市值缩水约1429亿美元（合人民币1万亿元）。

前一交易日，英伟达股价再度重挫，导致这家AI芯片巨头的市值蒸发1150亿美元。最终收盘跌幅为2.6%，盘中最大跌幅曾超过7%。相关产业链公司的股价也纷纷走低。

对于原本信心满满、欲再创辉煌的英伟达来说，资本市场的冷遇无异于迎头一击。GPU销量屡创新高，股价却持续下滑，这让旁观者不禁要问：

英伟达究竟怎么了？

为何大跌

此次回调虽然突然，但许多市场参与者似乎早有预感——在经历了连续多个季度的迅猛增长后，市场对英伟达的期望已被推至顶峰，任何负面消息都可能被放大。而谷歌近期的一系列动作，正是引发英伟达股价暴跌的导火索之一。

据英国《金融时报》报道，谷歌上周推出了新一代大语言模型Gemini 3，外界普遍认为其性能已超越OpenAI的ChatGPT。值得注意的是，Gemini 3的训练基于谷歌自研的TPU，而非OpenAI所采用的英伟达芯片。Jones Trading分析师Mike O"Rourke评论称，Gemini 3的发布“或许标志着比DeepSeek更具颠覆性、但更为微妙的变革”。

随后，《The Information》发文透露，谷歌正向Meta等潜在客户推介在其数据中心内部署TPU，以替代英伟达芯片。此前，谷歌的TPU仅通过云服务对外租赁。而Meta与OpenAI同为英伟达的核心大客户。

英伟达在周二回应了Gemini带来的影响，表示：“我们乐见谷歌的成功——他们在AI领域取得了卓越进展，我们将一如既往为谷歌提供支持。”公司补充称：“英伟达在业界保持一代领先——我们是唯一能运行所有AI模型，且能在任何计算地点部署的平台。”

在接受媒体采访时，英伟达重申：“我们对谷歌的成就感到由衷高兴——他们在AI领域进步显著，我们将继续为谷歌供应产品。英伟达领先业界一代。”同时，公司强调其芯片性能优于ASIC芯片（如Alphabet的TPU）。

从更深层次分析，英伟达的回调是多重因素在同一时间点的共振：估值过高、行业景气度预期转向、AI投资回报面临现实考验、宏观流动性反复，以及部分知名投资者对AI行情的谨慎态度。作为AI投资链条的“锚”，英伟达股价自然率先承压。

首先是估值压力。过去两年，AI算力需求的爆发式增长将英伟达推至“不可替代”的巅峰，股价屡创新高。市场逐渐形成一种惯性思维：只要AI持续扩张，英伟达的股价就会一路飙升。

然而，当增速从“超高速”放缓至“高速”时，市场预期的修正便不可避免。部分基金经理指出，英伟达的估值在某种程度上已透支未来数年的完美增长，一旦业绩指引略显保守，股价便容易出现剧烈波动。近期的回调正是这一预期修正的体现。

更为关键的是，AI的资本回报周期正进入新阶段。尽管企业、云服务商和初创公司仍在扩建算力基础设施，但应用层的实际回报尚未大规模兑现。部分投资者开始质疑，当AI服务器采购进入第二、第三波时，是否还能保持“即买即用、即扩即算”的节奏。尤其是在模型训练成本持续攀升、推理成本居高不下的背景下，市场愈发关注“投入产出比”的问题。英伟达虽仍掌握核心供给，但AI需求从爆发到沉淀的细微放缓，已足以引发资本市场的情绪波动。

此时，电影《大空头》原型、知名投资人Michael Burry对AI行情的谨慎表态，成为市场情绪转变的重要催化剂。Burry曾多次公开警告“过度拥挤交易”的风险，尤其针对那些机构持仓集中、估值远超实际收益的科技巨头。

Burry认为，当前AI行情与1999年互联网泡沫时期的情绪结构颇有相似之处——并非技术本身无价值，而是市场过早透支了未来价值。他特别指出，AI的长期前景毋庸置疑，但资本市场往往在“故事最动听时”迎来转折。随着英伟达市值屡创新高，Burry的观点在社交媒体和投资研究圈被广泛传播，进一步强化了投资者的谨慎心理。

Burry的警示并非孤例。摩根士丹利、伯恩斯坦等多家机构的策略师也开始提示客户，未来几个季度AI硬件供应链可能面临需求节奏的调整，这种调整在基本面上未必悲观，但在资本市场足以引发波动。

一些长期看好英伟达的投资者也坦言，过去两年的涨幅确实惊人，“即便是最优秀的公司，也不可能永远保持同一斜率的上行”。这类声音在市场狂热时往往被忽视，但在波动加剧时却成了“迟来的提醒”。

与此同时，宏观环境也是不容忽视的背景。美国就业数据意外走强，削弱了市场对美联储降息的预期，科技股整体承压——因为估值越高、未来现金流占比越大的公司，对利率变动越敏感。英伟达恰好处于这一敏感区间。

当利率上行预期重新定价，科技板块遭遇系统性抛售，即便基本面坚如英伟达，也难以独善其身。市场情绪在此背景下极易被放大，任何行业或公司的微小变化都可能成为大规模获利了结的导火索。

从行业内部看，一些动向也引发了市场的深层推演。多家企业着手自研芯片，意图降低对英伟达的长期依赖。尽管这些“自研替代”短期内无法撼动英伟达的主导地位，但它们让投资者意识到：AI竞争格局正从“算力稀缺”转向“应用争夺”，硬件垄断溢价终将回归常态。

当然，最令人担忧的莫过于投资的“循环性”。

以英伟达与OpenAI近期达成的1000亿美元交易为例：英伟达将向OpenAI注资，用于建设数据中心，而OpenAI则承诺在这些数据中心中使用英伟达芯片。部分分析师指出，这种安排实质上是英伟达在补贴其最大客户，人为制造了AI需求的繁荣。

“简单说，英伟达为了让OpenAI购买更多芯片，直接出钱让他们买，”一位分析师解释道，“这种操作在小额交易中常见，但达到数百亿美元级别就极不寻常了。”他指出，上一次类似操作盛行还是在互联网泡沫时代。

一些不那么知名的公司也纷纷入局。曾从事加密货币挖矿的初创企业CoreWeave，转型为数据中心建设商，借AI热潮迅速崛起。众多AI公司选择与CoreWeave合作，利用其数据中心训练和运行模型。

OpenAI与CoreWeave达成了一项价值数百亿美元的协议：CoreWeave将其数据中心的芯片算力租给OpenAI，换取CoreWeave的股权，而OpenAI则用这些股权支付租赁费用。

与此同时，同样持有CoreWeave部分股权的英伟达也签署了一项协议：承诺在2032年前吸收CoreWeave所有闲置的数据中心算力。

简言之，英伟达及其他AI巨头正上演一场“左脚踩右脚”的游戏，股价越高，市场对背后泡沫的担忧就越甚。

黄仁勋，急了？

比股价下跌更耐人寻味的，是CEO黄仁勋在财报发布后的一系列表态，与以往相比，多了几分焦虑与急切。

黄仁勋在财报电话会上表示，Blackwell架构芯片销量远超预期，云端GPU已全部售罄，这并非短期炒作，而是真实需求的爆发；他还强调，从训练到推理，算力需求正加速增长，这种指数级叠加是实实在在的。正如他所言，AI生态系统正在快速扩张，新一代基础模型开发者、AI初创公司层出不穷，更多行业和国家纷纷投入，这是一场真正的变革。

电话会议中，他直言：“外界对AI泡沫的讨论很多，但从我们的视角看，情况完全相反。”黄仁勋认为，AI不仅在重塑传统工作负载，还在催生全新的应用场景，他坚信英伟达已步入“良性循环期”。他强调，公司已做好准备，凭借架构优势覆盖训练前、训练后及推理全阶段，英伟达在AI的每个环节都有深度布局。在他看来，这并非泡沫，而是一场真实且可持续扩张的基础设施浪潮。

除了反驳泡沫论，他还勾勒了更宏伟的蓝图。他曾公开表示，未来十年英伟达将转型为全球AI基础设施公司，算力将呈指数级增长。黄仁勋甚至预测，到本世纪末，AI基础设施的投资规模将达3至4万亿美元。他强调，这并非短暂的技术狂欢，而是新工业革命的发端，是一场深远的基础设施变革。

在一次内部全员会议上，黄仁勋流露出明显的焦虑。他坦言公司目前处于“进退维谷”的境地：“如果我们交出一份糟糕的季度报告，市场会说是AI泡沫的明证；但即使我们交出极好的成绩，也有人会说我们在助推泡沫。”这种局面让他难以取悦所有人，他甚至提到，网上有人调侃英伟达在“支撑地球”，他自己也不认为这种夸张完全脱离现实。

他在会议中自嘲：“你们应该看到了网上的那些meme，说我们差不多是把地球拴起来、撑起来了，这话听着夸张，但也不无道理。”谈及市值波动时，他打趣道：英伟达市值曾高得惊人，但几周内也曾蒸发数千亿美元——“没人曾在几周内输掉5000亿美元吧。”幽默背后，透露出他对市场情绪波动的无奈。

为了稳定市场信心，他还给出了极为乐观的指引：公司对下一季度的预期十分强劲，“我们给出的指引非常出色”。黄仁勋进一步强调，英伟达出货背后的供需逻辑不仅强劲，而且具备结构性支撑。他提到，公司目前手握巨额订单，未交付订单已排至未来，他将其视为企业长期增长的基础。

黄仁勋的这些表态，实则暴露了他所承受的多重压力。

首先是维护市场信心。英伟达已成为AI行业的风向标，其股价波动直接影响市场对AI产业的信心。当公司业绩亮眼却仍被质疑泡沫时，他意识到仅凭财务数据已难说服投资者，必须主动发声以稳定预期、重建信任。

其次是战略定位的考量。英伟达早已不满足于芯片供应商的角色，而是将自己定位为AI基础设施的构建者。这一角色转变蕴含更大野心——不仅要销售产品，更要主导算力生态的建设。如何创造并满足未来数万亿美元规模的算力需求，成为黄仁勋必须面对的关键课题。

最后是地缘政治的压力。中国市场的限制、出口管制政策的不确定性，都在压缩英伟达的增长空间。在此背景下，黄仁勋更需要向外界强调公司的全球布局和不可替代的战略价值，以对冲潜在的政策风险。

这些焦虑相互交织，构成了黄仁勋频繁发声的深层动因。

英伟达，何处去

不过，英伟达远未至穷途末路。

财报电话会上，黄仁勋重申了一个核心论断：公司已在过去25年完成了关键转型——“从游戏GPU公司，成长为AI数据中心基础设施公司”。

这一表述并不新鲜。早在2019年，黄仁勋便反复向外界传递信号：英伟达已不再是传统芯片制造商。

这种定位调整背后有其深意。尽管AI训练芯片领域涌现出越来越多挑战者，英伟达仍掌控着一套对手短期内难以复制的完整体系。

最典型的优势在于网络与互联。几乎所有熟悉AI计算系统的人都知道，H100或H200的算力固然重要，但真正支撑超级集群效率的，是NVLink、InfiniBand、Spectrum-X等网络方案，是NVIDIA耗费十余年构建的从通信协议层、网络交换机、NIC到GPU的完整互联路径。

谷歌、AWS、Meta等巨头虽拥有自研芯片，但在网络互联的完整度上，无一能与英伟达匹敌。尤其是InfiniBand，已被全球绝大多数AI超级集群作为默认选择，它已不再是单一硬件，而是集生态、工具链、调优流程于一体的体系，迁移成本极高。

这也是英伟达未来数年最难被撼动的基本盘之一。GPU领域替代品不断涌现，但互联网络却是整个行业的稀缺资源。英伟达深知此点，因此近两年格外强调网络增长的重要性，甚至反复提醒投资者：未来增长更多来自网络与系统，而非单一GPU芯片。对英伟达而言，只要掌握“多GPU协同工作”的核心技术，即便客户引入其他加速器，仍难以绕过英伟达在训练系统中的位置。

另一大优势在于软件生态。CUDA、NCCL、Triton、TensorRT、Omniverse、DGX Cloud……英伟达的真正壁垒从来不是单颗芯片，而是开发者的使用习惯。大型AI训练并非简单将芯片上架即可运行，模型拆分、层间通信、算子优化、瓶颈分析、系统调优等环节，一旦脱离CUDA体系，难度将成倍增加。

尽管越来越多新对手高喊“兼容CUDA”或“迁移简便”，但兼容不等于替代，生态迁移是最缓慢的系统工程。Meta工程师曾公开表示：“如果不用英伟达，工程难度将成倍上升。”这一点短期内不会改变。

与此同时，英伟达也在加速向更上层的AI基础设施迈进。它正推动AI工厂、数字孪生、企业级生成式AI平台等更长远的布局。黄仁勋最常强调的观点是：AI不是一阵风，而是新的工业革命。所有企业都将拥有AI工厂，如同过去每家公司都需要数据中心。无论模型形态如何演变、芯片竞品如何出现，企业级AI落地都离不开训练、微调、推理、部署、监控、调度等环节，而英伟达希望在这些环节中无处不在。

这也解释了近期英伟达为何频频推出更高密度、更大规模的系统级产品，如Blackwell平台、GB300超级芯片、NVL72整机柜、AI超级计算机方案等。英伟达的目标不仅是销售GPU，而是提供“开箱即用的AI工厂模块”，让云服务商、国家级算力中心、大模型公司直接采购整套系统。这是一个利润率更高、控制力更强、替代难度更大的市场。

中长期来看，AI基础设施的增长逻辑并未改变，反而愈发清晰。AI模型数量持续增加，推理工作负载呈爆炸式增长，各国纷纷建设本地数据中心和本地AI生产能力。训练需求依然强劲，但推理需求将远超训练一个数量级，而推理同样需要大量高效能芯片、网络、内存和软件栈。英伟达显然已提前布局这一领域，无论是Transformer引擎、推理加速、低功耗集群设计，还是与各大云厂商的深度合作。

英伟达未来的方向并非击败某家特定芯片公司，而是将自己打造成AI世界的底层操作系统。只要行业持续扩张，只要企业仍在构建自己的AI工厂、数字孪生工厂和本地模型系统，它就能继续充当最可靠的那层基础设施。

不在牌桌上的对手

回顾整个叙事，我们会发现一个有趣的悖论：英伟达面临的最大威胁，并非来自AMD、英特尔或云厂商的自研芯片，而是市场对AI未来的信心动摇。

技术层面的竞争，英伟达尚能应对。无论是CUDA生态的深度绑定，还是InfiniBand构建的网络壁垒，抑或从芯片到系统的全栈能力，都使其短期内难以被真正替代。但资本市场的逻辑截然不同——当投资者开始质疑AI的投入产出比，当“泡沫论”压倒增长数据，即便英伟达交出再亮眼的财报，也难逃估值回调的命运。

这也是黄仁勋真正焦虑的根源。他深知，英伟达已被绑定在AI产业的命运战车上：AI热度高涨时，它是最大受益者；而一旦市场信心出现裂痕，它也将首当其冲成为质疑焦点。更棘手的是，这种信心危机往往具有自我实现的特性——当投资者撤离，资金收紧传导至整个产业链，AI企业融资困难、扩张放缓，最终真的会冲击算力实际需求。

因此，英伟达当下的核心任务，已不仅仅是继续推出更强的芯片、更快的网络、更完整的系统，而是要持续向市场证明：AI并非互联网泡沫的重演，算力基础设施的投资是理性且必要的，这场变革的深度与广度远超外界想象。

这场战役的胜负，最终将由时间给出答案。但可以确定的是，英伟达真正的敌人，从来不在技术竞争的牌桌上，而是藏于市场情绪的潮汐之中。