屈臣氏冲刺IPO：2000亿估值的光环与隐忧

个人护理巨头屈臣氏集团近期传出即将分拆上市的消息，这将是港股近年来规模最大的消费零售IPO之一，市场对其估值预期超过2000亿元人民币。李嘉诚家族此举被视为释放零售资产价值、为母公司长和补充现金流的重要战略。

为何此时上市？

屈臣氏作为长江和记实业旗下的核心零售业务，长期扮演着“现金牛”角色。早在2014年，长和就曾计划推动屈臣氏上市，但当时李嘉诚选择以约57亿美元的价格向新加坡主权基金淡马锡出售了近25%股权，作价约1440亿港元，上市计划因此搁置。此后淡马锡一直持有该部分股份。疫情期间，长和一度重启上市讨论，但因市场环境不佳而推迟。如今全球IPO市场逐步回暖，投资者情绪升温，长和看准时机，再次启动屈臣氏的分拆上市进程。

分析指出，屈臣氏独立上市可实现多重目标：一方面为长和募资约20亿美元，缓解债务压力并支持其他业务发展；另一方面为淡马锡等股东提供退出或部分变现的机会。据悉，淡马锡曾考虑出售所持股份，长和也研究过引入新投资者的可能性。

长和官方对上市传闻态度谨慎，仅表示“不对市场揣测置评”。但种种迹象表明，屈臣氏上市已箭在弦上，若进展顺利，最快于2026年上半年在香港和英国两地同步挂牌。此举不仅能为长和补充资本，更能释放被低估的零售资产价值。

目前长和市值约2050亿港元，若屈臣氏估值达到2000亿元人民币（约合2300亿港元），几乎与母公司体量相当，这无疑将成为港股近年来最具分量的消费零售IPO之一。支撑这一估值的因素包括：屈臣氏全球拥有超过17000家门店，覆盖31个市场，旗下拥有12个零售品牌，如英国的Superdrug、德国Rossmann（屈臣氏持股）、香港的屈臣氏个人护理店、百佳超市、丰泽电器等，构建了庞大的零售帝国。

财务数据同样可观：屈臣氏2025年上半年营收约988亿港元，全年突破2000亿港元悬念不大。按此推算，2000亿元人民币估值对应约2300亿港元，市销率约为1.1倍，处于合理区间。此外，港股经历IPO低谷后，投资者对优质消费零售标的渴求强烈，“消费零售第一大IPO”的稀缺性也将提升其吸引力。

当然，也有保守观点认为2000亿估值略显乐观，主要顾虑在于屈臣氏增长乏力（尤其中国市场停滞甚至下滑），以及传统零售业想象空间有限。相比科技股动辄上百倍市盈率，传统零售获得20多倍PE已属不易。加之屈臣氏的重资产模式（大量店铺租约、人力成本）在数字化时代显得笨重，投资者可能会给予一定折价。最终估值如何，还需视路演时资本市场的接受程度而定。

中国市场遭遇挑战

上世纪80年代末，屈臣氏进入内地市场，乘着改革开放和消费升级的东风，门店从沿海城市逐步扩张。2005年大陆门店突破100家，2006年超过200家，此后十几年保持高速增长，至今已拥有数千家门店，几乎遍布所有主要城市的商圈，那抹绿色招牌成为消费者熟悉的风景。

依托密集的线下网络和灵活的选品策略，屈臣氏一度成为中国年轻消费者购买个护美妆产品的首选。从化妆品、洗护用品到营养保健品，屈臣氏主打平价大众商品加自有品牌，配合会员折扣、满减促销等运营手段，成功吸引了大量学生和白领群体。巅峰时期，“逛屈臣氏”几乎是都市年轻人的日常消遣，会员卡持有者众多。

然而，近年来屈臣氏在中国市场面临严峻挑战。一方面，天猫、京东等电商平台为消费者提供了更便捷的购买渠道，线上价格更具优势、品种更丰富，实体店优势被削弱，甚至不时传出关店消息。另一方面，新兴竞争者不断涌现，如美妆集合店The Colorist调色师、线上KOL带货、本土平价连锁等都在争夺年轻客群。相比之下，屈臣氏的门店形象和商品陈列多年未变，品牌老化问题凸显，曾经潮流的“屈臣氏女孩”梗如今略带调侃意味。

根据长和公布的2025年中期业绩，屈臣氏所在零售板块上半年全球总收入988.4亿港元，同比增长8%，表现尚可。但中国区收入仅为66.66亿港元，同比下滑3.1%，拖累全球表现。公司坦言，下半年本土健康美容市场“阻力持续”。面对困境，屈臣氏也在积极求变，如加码线上渠道（开通小程序、入驻外卖/电商平台）、尝试店铺升级（引入网红品牌专区、体验服务），以及推出更年轻化的营销活动，但效果有待观察。

抛开当前经营状况，屈臣氏IPO能否真正吸引投资者，关键在于其未来增长故事能否令人信服。分析人士认为，路演中屈臣氏大概率会主打“全球零售版图+数字化转型驱动新增长”的叙事，但投资者最关心的仍是传统零售能否玩出新花样。目前屈臣氏全球门店密度和市场份额已接近天花板，中国市场增长停滞，欧洲市场饱和，东南亚、中东等新兴市场虽有潜力但竞争激烈。单纯依靠开新店提升营收的空间有限，未来增长可能更多来自单店提效和品类扩张，如引入医美服务、健康管理等高毛利项目，或开发电商/到家业务弥补线下流量。但这些新业务能带来多大增量，尚待检验。

此外，作为传统线下企业，屈臣氏过去对电商态度暧昧，一度错失线上红利。近年才开始发力全渠道，但无论自建APP还是入驻第三方平台，线上存在感依然不强。投资者会质疑：屈臣氏能否像沃尔玛那样成功实现线上线下融合的O2O闭环？还是会重蹈昔日国美苏宁的覆辙，在互联网时代逐渐边缘化？

归根结底，资本市场青睐的是确定性和成长性。屈臣氏这样的零售蓝筹提供了业绩确定性（现金牛业务稳定），但成长性故事相对平淡。如果仅靠“开新店+提价”，很难支撑高增长预期。屈臣氏冲刺IPO，对李嘉诚父子而言是兑现多年经营成果的高光时刻；对港交所而言，这笔交易将为低迷市场注入一针强心剂；而对公众投资者来说，能否分享红利还需保持理性。毕竟，“港股近年来最大消费零售IPO”的光环再亮，也掩不住传统零售业在数字时代的暗礁险滩。