港股创新药企IPO热潮再起，估值逻辑转型加速冲刺

文 | 海若镜

在港交所的门口，挤满了期待上市的创新药企。

9月28日，小核酸药企靖因药业向港股递交了IPO申请，上轮投后估值达2.5亿美元。自9月15日至今的短短两周内，爱科百发、新元素药业、先为达等多家创新药企纷纷加入港股IPO的冲刺行列。

自今年4月映恩生物成功上市以来，沉寂已久的港股创新药板块被频繁的BD交易和汹涌的IPO热潮重新激活。维立志博和银诺医药的新股公开发售部分均获得了超过3000倍的认购，上市首日股价翻倍甚至两倍的惊人表现，彻底扭转了此前三年药企到港股“上市即破发”的困境。

“边走边看，祈祷行情可以持续，”一家近期递交申请的药企的IR负责人如此表示。待上市的药企普遍渴望抓住这一波难得的上市机会。

“市场很热，发行窗口难得，谁也不知道等自家通过聆讯时行情会是什么样。”科律律师事务所上海办事处主管合伙人刘毅铭表示，“此外，当前创新药的横向竞争也相当激烈，以代谢领域为例，已有几家开发GLP-1靶点的药企上市，还有几家正在推进中。市场上能看懂创新药的二级市场投资人有限，如果他投了竞品，可能就没有胃口再投同赛道的另一家企业。”

因此，大家都在争分夺秒。企业家们组团走进港交所，了解18A制度和最新资本政策；多家投资机构组织港股IPO主题闭门会，尝试加速被投企业上市进程；律所、投行等服务方更是迎来了“旺季”，在递表前通宵达旦地工作。

估值逻辑转变，Biotech加速冲刺

2025年创新药企赴港上市的热度堪比2018年和2021年的两个小高潮。“我觉得现在比此前还要更繁忙一些，经常会有几个项目要同期交表，我们会和券商、审计师等连开几天会。超高强度的工作让大家建立起了战斗友谊，”刘毅铭讲道。

当前正在冲刺的多家创新药企特质鲜明，不同于2018年时动辄估值百亿的创新药企，它们最后一轮投后估值多集中于30-50亿元人民币。如药捷安康上市前最后一轮融资估值为45.9亿元，劲方医药、先为达生物的最后一轮估值分别为31亿元和49亿元。

估值区间的变化折射出资本市场叙事逻辑的转变。最初港股推出18A规则是为了吸引具有新药研发能力的企业上市募资，如信达生物、君实生物等。彼时在国际成熟的靶点或治疗领域做fast follow（快速跟进）或通过license-in（授权引进）从海外引进资产在中国进行开发是主流做法，典型如再鼎医药、基石药业等。

此前投资人更偏好“平台企业”、“Big Pharma”的故事，但创新药开发的完整链条过长，创业公司独立完成研发、生产、准入、销售等环节投入产出比并不高。当资本寒冬到来，多家曾名噪一时的创新药明星企业跌落谷底，甚至出现“估值低于企业现金储备”的情况。

如今，港股市场更关注创新药资产的价值。“如果管线足够优秀、有潜力，Biotech（生物科技）公司大概率需要通过BD跟大药企合作开发或通过CDMO、CSO推进生产、商业化而不是自己做很重资产的布局。所以新上市公司的体量普遍小很多这样反而未来想象空间更大尤其在热门治疗领域。”刘毅铭表示。

在市场热情的催化下近两月上市的创新药企都迎来“开门红”。劲方医药、银诺医药、维立志博等暗盘都有2500-5500倍超额认购直接助推上市首日市值翻了1-2倍。以维立志博为例在投资者的追捧下最终募资从1亿美元增至1.89亿美元（约12.9亿港币）超募近1倍资金也为后续多管线开发储备了充足的资金弹药。

为了追赶港股这波上市窗口高效募资2025年以来有超过60家医疗医药企业首次或再次递交招股说明书。其中创新药企占据半壁江山且不乏B轮融资阶段的企业。

“如果企业合法合规披露比较完整面对监管问询积极回应那还是会比较快地推进上市流程”刘毅铭介绍道。反之如果企业存在合规瑕疵或没有准确理解监管疑问可能会延缓进程。

Biotech定价依赖BD 港股发行新规成政策东风

BD出海是今年港股创新药“牛市”的直接催化剂也是继映恩生物之后多只新股能够超预期发行的关键原因之一。因此大额BD交易能否持续发生既往交易能否有效推进至关键里程碑成为业内判断此次港股行情能否持续的依据。

综合国内多位一线投资机构合伙人的分析当前全球跨国药企手中可动用的资金或可高达1.2万亿美元；而未来五年因为专利悬崖到期而削减的收入可能约1500亿美元未来十年这一数字将飙升至4000-5000亿美元。因此从买方角度MNC仍将积极在全球扫货开发原研管线以填补缺口这对于中国新药资产而言是巨大的机遇。