小马智行双重上市，商业化考验在即

导语：在亏损与增长的交错中，这家Robotaxi“独角兽”正全力冲刺，不仅追求“能跑”，更希望“能赚”。

摘要：

1、业绩表现：小马智行营收快速增长，已获四城全无人驾驶许可，技术与城市落地领先同行。

2、投资方：国际机构持续投资，看好其Robotaxi商业化潜力与AI出行布局。

3、商业化风险：亏损扩大、资金压力与行业监管趋严，成为商业化落地的最大风险。

从纳斯达克到港交所，“全球Robotaxi第一股”小马智行再度冲击资本市场。不到一年，小马智行“美+港”双重上市架构已初具雏形。然而，高增长与高亏损并存，也让其自动驾驶梦想面临最关键的商业化考验。

10月14日，中国证监会官网显示，小马智行（Pony AI Inc.）已获境外发行上市备案通知书，拟发行不超过1.02亿股普通股，并计划在香港联合交易所上市。

距离其2024年11月以“PONY”为代码登陆纳斯达克、成为“全球Robotaxi第一股”，尚不足一年。若顺利落地，小马智行将成为少数实现“美股+港股”双重主要上市架构的自动驾驶企业。

在港股备案文件中，监管层明确要求公司须在12个月内完成上市，否则需更新备案材料；上市后15个工作日内，还需通过备案管理系统上报结果。这意味着其回港计划已进入实质执行阶段。

01 营收大增，亏损却扩大至3.8亿元

根据小马智行2025年第二季度财报，公司总营收达1.54亿元人民币，同比大增75.9%，环比增长53.5%。

其中，Robotaxi业务收入为1090万元，同比增长157.8%，乘客端车费收入更是同比增长超300%。截至二季度末，小马智行在北京、上海、广州、深圳四大一线城市均取得全无人驾驶收费许可，车辆总数突破500台，运营面积超2000平方公里。

然而，尽管数据光鲜，但沉重的盈利压力不容忽视。二季度，小马智行净亏损达3.82亿元，同比扩大72.49%。

亏损的核心原因在于自动驾驶行业的“重投入”特性：Q2研发费用为3.5亿元，同比增长69%，主要用于第七代Robotaxi量产研发与研发人员薪酬提升；销售、一般及行政费用为1.13亿元，同比增长97.3%，主要为规模化部署支付的专业服务费及人员成本增加。

截至二季度末，公司现金及理财投资余额为53.56亿元，但计划在年底前将Robotaxi车队扩至1000台，资金缺口仍然明显。

02 国际资本加码与空头质疑

在亏损扩大之际，小马智行却迎来国际资本的持续加码。

最新13F文件显示，二季度共有14家国际顶级机构增持小马智行股份，包括富达投资、威灵顿管理、Aspex等长线基金。

“木头姐”旗下ARKQ基金更在8月、9月三度买入小马智行股票，总金额超过1290万美元；同时，百年资管巨头柏基资本（Baillie Gifford）也持有超700万股，成为公司第8大股东。

在看好小马智行的投资方中，普遍认为Robotaxi是“AI时代最具颠覆性的投资机会”。

然而，看空的声音也不容忽视。7月，美国做空机构Grizzly Research发布报告，质疑小马智行技术能力与数据真实性，称其“技术至少落后Waymo三年”，并引用内部员工指控其“复现Waymo算法结果错误频出”。

03 技术领先等于现金流安全吗？

在全球Robotaxi竞赛中，小马智行正面临来自百度萝卜快跑和文远知行的激烈竞争。

在国内市场，百度萝卜快跑已实现全国100%全无人驾驶运营，车队规模约2000台，日均订单达1.2万单；文远知行则通过多业务矩阵分摊成本。在国际市场上，特斯拉和Waymo也在加速布局。

然而，与竞争对手相比，小马智行缺乏强大的资金支持，更依赖资本市场输血。港股上市不仅是资金需求，更是战略延伸——将资本中心拉近国内业务核心区域。

Robotaxi的商业化仍处漫长爬坡期。根据弗若斯特沙利文预测，2030年全球Robotaxi市场规模才有望达666亿美元。彭军认为行业盈利拐点至少还要再等3年。

此外政策端的不确定性也不容忽视。未来测试门槛、安全监管或进一步趋严合规成本将持续增加。