蜜雪冰城近3亿元跨界收购啤酒品牌福鹿家，高估值与关联交易引市场争议

近日，蜜雪冰城宣布以接近3亿元的资金进军啤酒领域，为其“早晨咖啡（Coffee）、晚上酒饮（Alcohol）”的全时段消费战略再落一子。

此前，蜜雪冰城发布公告，通过出资2.968亿元收购现制鲜啤品牌“鲜啤福鹿家”53%的股权，标志着其业务版图从茶饮、咖啡正式扩展至酒类市场。

然而，这笔看似平常的跨界投资自披露以来便引发诸多疑问，关键在于：福鹿家的最大股东田海霞，正是蜜雪冰城首席执行官张红甫的配偶。

交易完成前，田海霞通过直接及间接方式合计持有福鹿家超过80%的股份。交易后，其持股比例虽被稀释，但剩余股权的总估值仍达到约2.2亿元。相比田海霞及相关方最初不到2700万元的投入，这笔投资的账面增值超过了8倍。

另一位股东赵杰通过出售部分股权套现1120万元，其手中留存股份的估值也超过3000万元。

由于收购溢价显著、且涉及关联方，这笔交易自公布起就受到市场广泛关注。

蜜雪冰城的此次跨界动作，注定伴随诸多讨论。

高估值收购，是否涉及关联交易？

根据公告，蜜雪冰城此次收购采取了“增资”与“受让老股”结合的方式，以实现控股：

首先，集团投入2.856亿元认购福鹿家新增注册资本，获得51%股权；随后，再以1120万元从独立股东赵杰处购入2%股权。

至此，蜜雪冰城以总计2.968亿元的代价取得福鹿家53%的控制权。交易后，福鹿家将成为其非全资子公司，财务数据并入集团报表。

这笔交易的价格，成为市场关注的焦点。

公告显示，交易定价参考了截至2025年8月31日的股权评估价值，评估区间为2.447亿至2.766亿元。最终成交价2.968亿元略高于该区间上限。

然而，此次交易对应的估值水平，已明显偏离资本市场的常规区间。

数据显示，福鹿家2023年亏损153万元，2024年盈利107万元，2025年前8个月盈利未披露，未经审计净资产为1952万元。以蜜雪冰城出资额倒推，福鹿家整体估值约5.6亿元，据此计算的市盈率高达523倍，市净率约29倍。而目前A股和H股啤酒板块的平均市盈率通常低于30倍，市净率约2.5倍。

换言之，若福鹿家维持当前盈利水平，蜜雪冰城需要超过500年才能收回投资成本。

尽管蜜雪冰城在公告中强调估值由独立第三方完成，并说明了估值方法，但无法回避的疑问是：这是否构成关联交易？

北京至普律师事务所首席合伙人李圣向媒体指出，根据相关规定，上市公司董事、监事、高级管理人员的配偶及其控制的企业，属于法定关联方。本次交易中，福鹿家实际控制人田海霞系蜜雪冰城CEO张红甫的配偶，且交易前持股超80%，这完全符合关联交易的认定标准。

李圣表示，法律虽不禁止关联交易，但严格禁止利用关联关系损害公司利益，而此次交易估值倍数远超行业平均，且标的公司刚扭亏、盈利规模微小，却支撑数亿元估值，容易引发市场对于利益输送的质疑：如此高溢价的收购，是否存在向实控人亲属输送利益的嫌疑？

蜜雪冰城公告截图

蜜雪集团在公告中也确认了该交易构成“关联交易”，张红甫已按规定回避投票。对于交易的合理性，公司董事（不包括张红甫，含独立董事）认为，尽管投资不属于日常业务，但交易遵循一般商业条款，符合公司及全体股东的整体利益。

蜜雪冰城对媒体回应称，此次投资是基于产业战略布局，并明确表示蜜雪冰城与鲜啤福鹿家为旗下独立品牌，暂无计划在蜜雪冰城门店销售啤酒。

此类解释能否消除投资者疑虑，尚需观察后续进展。

福鹿家值不值5.6亿？

福鹿家近半股权为何估值达2.447亿至2.766亿？该估值如何得出？是否合理？

蜜雪冰城在公告中解释，独立估值师参考了三种主流估值方法：成本法、市场法和收入法。

先看前两种：

成本法，即估算重建一个与福鹿家相同的企业所需成本，它反映了资产的“底线价值”，但可能忽略企业未来的盈利能力和品牌溢价。对于成长中的消费品牌，这种方法通常较为保守，容易低估其价值。

收入法即预测福鹿家未来收益，并以合理折现率折算为现值。这是评估高成长性企业的常用方法，能体现其长期潜力。但由于福鹿家2024年才首次实现盈利，短期财务数据不足以支撑可靠的长期预测，参考价值有限。

因此，估值师最终采用了市场法。该方法即寻找与福鹿家业务类似（如精酿啤酒、新式饮品店）的上市公司或并购案例，分析它们的估值倍数（如市销率、市净率），再将这些倍数应用于福鹿家的财务数据。

具体而言，估值师选取了7家可比上市公司，包括：蜜雪冰城、茶百道、古茗、海伦司、华润啤酒、百威亚太、青岛啤酒。这些公司均符合两个条件：主要运营于中国，且为港股上市公司；主营业务为现制饮品或啤酒生产销售。

考虑到福鹿家在2024年才首次实现经营利润，估值师主要采用企业价值（EV）与过去12个月收入（LTM）的比率作为估值倍数。

最终，估值师选取了最低值1.42倍和第一四分位数1.61倍，结合非流通性、控制权等因素，计算出福鹿家的估值区间为2.447亿元至2.766亿元。

艾媒咨询首席分析师张毅向媒体表示，此次采用市场法估值有一定合理性，但需结合战略协同价值综合看待。“市场法的核心是参照同类标的定价，此次估值偏高不单是市场溢价，更源于福鹿家对蜜雪冰城的稀缺性与互补性，双方在渠道、供应链等方面可能产生的协同效应。”

张毅进一步指出，当前啤酒连锁市场处于快速上升期，对蜜雪冰城而言，福鹿家能在茶饮之外形成业务协同与品类互补，这些因素都可能推高其估值。

因此，福鹿家的估值，是一套技术上合规但商业上存在争议的计算结果，蜜雪冰城支付的更像是一笔用上市公司资金进行的战略投资。

蜜雪冰城在下什么棋？

无论收购是否存在争议，蜜雪冰城已实际投入近3亿元。其背后的战略逻辑是什么？

一个行业共识是，茶饮与咖啡赛道均已高度饱和。据中商产业研究院数据，2025年现制茶饮市场规模预计达3689亿元，增速较前几年放缓，行业进入存量竞争阶段。

窄门餐眼最新数据显示，截至2025年10月15日，全国奶茶饮品门店总数47.8万家，近一年新开15.7万家，净增仅1.7万家。这意味着过去一年有超过13万家奶茶店退出市场。咖啡行业同样面临压力，同期有5.1万家咖啡店关闭。

窄门餐眼截图

在此背景下，寻找第二增长曲线已成为新茶饮及咖啡品牌的共同选择。随着“早C晚A”消费习惯的普及，“晚A”对应的酒类赛道正被越来越多头部品牌视为新蓝海。

从福鹿家的产品布局看，其并未局限于传统精酿鲜啤，而是重点发展多元化的“风味啤酒”。这一策略类似瑞幸早期以风味咖啡切入市场的路径，均通过降低品类门槛、贴合大众口味来快速打开新赛道。《天猫啤酒趋势白皮书》显示，18至24岁的Z世代是啤酒消费增长较快的群体，“啤酒年轻化”仍有广阔空间。

福鹿家产品截图

同时，平价精酿也正处于行业转折点。

一方面，工业啤酒销量持续下滑。以百威亚太为例，其2025半年报显示啤酒总销量同比下降6.1%，收入下降5.6%，其中中国市场销量减少8.2%。

另一方面，高端精酿酒吧经营承压。啤酒事务局《2024中国精酿酒吧白皮书》显示，仅不到23%的酒吧生意比去年好，经营者面临较高成本。

相比之下，“平价精酿”正成为新趋势。胖东来的500ml精酿啤酒售价低于5元、盒马的浑浊IPA一升装仅19.9元，便利店也推出9.9元三罐的精酿套餐。中国酒业协会数据显示，2024年国内精酿啤酒市场规模突破800亿元，同比增长超30%。相对于饱和的茶咖市场，精酿赛道更具想象力。

而这或许正是蜜雪冰城的真正意图：试图在精酿领域复制其“平价茶饮”的成功模式。蜜雪冰城在公告中提到，依托集团强大的供应链体系，双方可在采购、生产、物流、研发、质控等方面发挥协同效应，提升福鹿家的产品力与成本优势。

对蜜雪冰城而言，收购福鹿家不仅是为了其约1200家门店，更是为了补齐品类，通过构建“早咖+午茶+夜酒”的全时段消费链，覆盖消费者不同时段需求，拓宽商业边界。

因此，抛开争议看，这次高价收购本质上是押注未来——不看福鹿家当前盈利微薄、体量小，而赌其未来能借助蜜雪的资源做大做强。然而，茶饮与啤酒的消费场景、目标人群仍有差异，原有经验能否成功移植尚存疑问。这场战略豪赌能否成功，还需时间验证。

而这场备受瞩目的收购所涉及的关联交易是否合理，相信时间会给出最终答案。