中国Robotaxi双雄赴港上市：小马智行与文远知行的战略博弈与商业化路径深度解析

中国自动驾驶出租车（Robotaxi）领域的领先企业正纷纷瞄准香港证券交易所，掀起一股上市热潮。

据中国证监会官网披露，10月14日，小马智行（Pony.AI）与文远知行（WeRide）的港股首次公开募股（IPO）申请于同一天成功完成备案。紧随其后，小马智行在10月17日通过港交所聆讯，文远知行则于10月20日顺利获得审核批准。根据计划，这两家公司将在香港联交所分别发行约1.021亿股与1.024亿股普通股。

这两家公司在发展历程中始终存在着紧密的关联与竞争。

从创始背景看，它们的核心团队均源自百度自动驾驶部门。小马智行由前百度自动驾驶首席架构师彭军与前百度自动驾驶工程师楼天城在2016年联合创立；文远知行的创始人韩旭同样曾担任百度自动驾驶部门的首席科学家。

在资本运作层面，两家公司的步调也高度一致。2024年秋季，文远知行率先在美国纳斯达克挂牌，成为“中国Robotaxi第一股”；仅一个月后，小马智行也成功登陆美股市场。此次，双方又以相近的时间点和股票发行规模同步冲刺港股上市。

那么，这两颗Robotaxi领域的双子星为何选择在当前时刻再度上市？

为何选择同步赴港上市？

在政策、资本与产业周期多重因素交织的背景下，两家企业都在为自身发展的“下一篇章”进行战略布局。

首先，对于所有在美上市的中国科技企业而言，地缘政治所带来的不确定性始终是头顶的达摩克利斯之剑。根据美国证监会（SEC）对《外国公司问责法》（HFCAA）的执行细则，若一家公司连续两年被SEC认定为“受识别发行人”（即其审计师因所在司法管辖区原因无法接受美国公众公司会计监督委员会PCAOB的全面审查），SEC必须下令禁止其证券交易。

这意味着，对于小马智行、文远知行这样主要业务位于中国的公司，长期依赖美国资本市场并非万全之策。一旦审计或监管政策生变，它们可能随时面临交易暂停的风险。

对于自动驾驶这类高技术投入行业，资金链的稳定性几乎等同于生命线。每一轮融资都直接关乎算法迭代、测试运营、车队扩容等关键投入，任何市场波动都可能迫使技术研发进程放缓。赴港上市，不仅是为了募集更多资金，更是为了构建第二个资本支柱，让企业在复杂的国际局势中拥有“备份方案”，从而行稳致远。

其次，自动驾驶的商业化是一场漫长的消耗战，既需要资金的长期耐心，也需要资本市场的深度理解。与美国股市以成长预期为核心的估值模式不同，香港市场背靠内地、辐射东南亚，聚集了主权财富基金、家族资本及产业投资机构等注重长期价值的资金力量。

在中国企业资本联盟副理事长柏文喜看来，港股双重上市可以提前构筑“风险疏散通道”，降低地缘政治与监管不确定性带来的冲击。同时，香港市场凭借其连接内地、面向亚太的区位优势，能够吸引本地主权基金、家族办公室以及南向资金，优化投资者结构，从而增强估值韧性。

除了资本考量，两家公司的业务逻辑也在向“亚洲中心”靠拢。文远知行的Robotaxi与Robobus已在中国及东南亚市场实现落地，小马智行则在中东与新加坡持续拓展业务。香港市场天然具备产业延伸价值——它既是企业出海的前哨站，也是政策与资本交汇的关键节点。在港股上市除了融资功能，还具有本地品牌建设的战略意义，有助于提升企业在当地政府、合作伙伴及公众中的认知度与影响力。

总而言之，美股市场提供了高流动性与估值想象力，而港股市场则贡献了产业协同价值与稳定性。双重上市架构为两家公司在两种定价体系间设置了“缓冲带”：一方面保留科技股的高成长溢价空间，另一方面稳固长期投资者的信心。对于仍处于现金流爬坡阶段的自动驾驶企业，这种资本结构能有效平抑市场波动风险。

然而，要更深入理解两家公司的资本战略，还需聚焦于它们的经营数据。财务表现的差异，正揭示了它们在商业化道路上的不同轨迹与侧重。

小马智行与文远知行，谁更具优势？

2025年上半年，小马智行实现总营收约3543.4万美元，同比增长43.3%。其中，自动驾驶卡车服务贡献了近一半收入（48.8%），但1730万美元的营收同比微降4.1%；技术授权与应用业务收入达1487.8万美元，占总营收42%，同比大幅增长169.7%；而出行业务（Robotaxi）尽管基数相对较小，却展现出最强增长势头，同比飙升178.8%。

相比之下，文远知行的营收结构显得更为均衡。2025年上半年，其总营收为2786.5万美元，同比增长32.8%。其中，自动驾驶出租车及相关服务实现收入865.9万美元，暴增385%，贡献了总营收的31.1%；L4级车辆销售及相关服务（涵盖小巴、货车等）占比31%，保持稳定；其他技术服务收入贡献37.9%，略有下滑。

图：截自小马智行招股书

从经营数据披露倾向看，两家公司希望突出的重点各有不同。小马智行的数据呈现极为详尽：不仅细拆了Robotaxi与卡车业务的车队规模、单车日均收入、累计无人驾驶里程，还进一步披露了自营与第三方租赁比例、商业运营与测试车辆数量等指标。

招股书数据显示，小马智行的Robotaxi车队在2025年已扩大至686辆，年内面向公众的订单量约41万单，单车日均收入从2024年的13.8美元大幅提升至27.1美元，近乎翻倍；无人化运营累计里程达到900万公里，在一线城市获得的许可类别扩展至24类。这一增长态势表明，小马智行在稳步拓展商业化区域、提高有效计费时长的同时，也在持续提升无人化运营比例。

同时，卡车业务的结构调整更能体现公司对长期运营效率的重视：车队规模从191辆轻微调整至172辆，但企业客户数量却从57家猛增至159家，累计行驶里程达670万公里。

图：截自小马智行招股书

单车营收从2024年的370美元下降至358美元，然而企业客户数量大幅增加，显示该业务可能正转向以价换量的策略，旨在扩大市场覆盖与客户基础。

图：截自小马智行招股书

类似趋势也体现在技术授权业务上，该业务平均售价虽降至约1700美元，但销量从2024年的不足3000台激增至近1.3万台。整体而言，小马智行的运营正处在从测试验证向规模化量产过渡的关键拐点。

文远知行则侧重展示其持有自动驾驶牌照的国家数量、商业化活动覆盖国家数、车辆销售规模及车队总量，以凸显其国际化布局优势。截至2025年上半年，文远知行自营车队规模达973辆，售出车辆341辆，测试及商业化活动覆盖10个国家，获得自动驾驶牌照的国家增至5个。其Robotaxi板块在半年内实现385%的迅猛增长，不仅受益于国内更多城市开放商用试点，也源于在中东等海外市场的运营探索。

图：截自文远知行招股书

文远知行通过出租车、小巴、货车、环卫车及技术服务五大板块构建产品矩阵，实现跨行业、多场景的覆盖。在经营模式上，其收入既来自自营出行服务，也来源于整车销售、系统授权及长期服务费，形成了以企业端（B端）和政府端（G端）为主的多元化现金流结构。

概括来看，小马智行以Robotaxi提供真实场景数据，以卡车业务积累规模化运营里程，技术授权则支撑短期现金流。其核心竞争力在于“虚拟司机”算法体系与长周期运营能力，通过深度运营换取技术成熟度。

文远知行则凭借五大产品矩阵实现广度复制：出租车、小巴、货车、环卫车及技术服务形成协同互补；它既运营自有Robotaxi车队，也向整车企业输出域控制器、算法、软硬件集成解决方案。其商业逻辑是“将自动驾驶能力产品化”，最终目标是成为自动驾驶生态的系统级供应商。

市场为何更青睐“烧钱”模式？

最前沿的技术突破，往往需要巨额资金持续投入。在自动驾驶领域，烧钱越多、亏损越大，有时反而能获得更高的市场估值。

两家公司均保持高速扩张态势，但也持续面临亏损。小马智行净亏损9064万美元，同比扩大75.1%；文远知行净亏损1.1亿美元，同比收窄8.9%。

2025年上半年，小马智行研发支出达9651.6万美元，同比增长64.4%；文远知行研发支出为8998.8万美元，同比增长24.6%。研发费用占营收比例分别高达272%和323%，这意味着，两家公司每赚取1美元收入，就需要投入约3美元用于研发。

对比毛利率，文远知行表现更优。上半年文远知行毛利率为30.6%，而小马智行仅为16.3%。

然而，市场给出的估值却呈现相反局面：截至最新数据，小马智行在美股市场的市值约为63亿美元，是文远知行（28亿美元）的两倍以上。

结合现金流状况，或可窥见部分原因。

2025年上半年，小马智行经营活动现金流净流出7957万美元，同比扩大34.6%；投资活动现金流净流出高达1.6亿美元，同比激增近5倍。这表明小马智行在车辆购置、硬件设备、算力基础设施等方面的投入大幅增加，旨在为下一阶段的规模化运营或量产落地提前储备资源。

相较之下，文远知行的现金流结构更为“轻盈”。2025年上半年，其经营活动现金流净流出9260万美元，虽同比翻倍，但投资活动现金流净流出仅3053万美元，同比反而下降51.7%。这显示出文远知行在资产扩张上采取了更为审慎的策略。

两家公司都在持续“烧钱”，但资金储备均较为充裕。

截至2025年上半年，小马智行账面现金及等价物约3.19亿美元；文远知行期末现金余额则高达5.36亿美元，同比增长超过一倍。换言之，两家公司都拥有足够的“弹药”来支撑未来两到三年的研发投入与商业化探索。

从财务报表看，两家企业距离实现盈利仍有显著距离。小马智行CEO彭军曾在接受媒体采访时表示，公司盈利与Robotaxi车队规模紧密相关，预计当Robotaxi规模达到5万辆时可触及盈亏平衡点，盈利时间点可能在2028年至2029年之间。

但资本市场依然愿意为这种“烧钱的理想主义”买单。自动驾驶的未来不缺精妙的算法，也不缺动人的故事，真正稀缺的是那种能将巨额亏损转化为长期竞争势能的企业能力。在这场漫长的技术革命中，叙事才刚刚展开，最终谁能胜出，仍是一个未知数。