Meta的AI基建证券化：270亿美元数据中心的金融创新

融资分层、风险定价：270亿美元智算中心的结构化路径

整个交易的核心机制可分为四个层面：

第一步，股权分层缓解表内压力。Meta仅投资20%，Blue Owl投资80%。相当于Meta提供技术与品牌，Blue Owl提供资金。这样Meta无需一次性投入巨额现金，也不将此笔投资计入资产负债表，避免财务杠杆率过高。

第二步，通过SPV架构融资。摩根士丹利协助设立了一个特殊目的载体（SPV），通俗理解即专门的项目公司。通过SPV发行债券，这笔融资的资产与风险便实现了与母公司的隔离。该SPV发行了270亿美元的A+级债券和25亿美元股权，将数据中心的未来现金流打包成金融产品——可暂称为“AI基建债券”，依据合约方式出售给合格投资者。

第三步，Meta租回智算中心。数据中心建成后，Meta不直接拥有所有权，而是签订长期租约。从会计处理角度，这笔支出转化为每年的运营支出（OpEx），而非一次性的大额资本开支（CapEx）。如此Meta既能减轻资产负债表负担、维持高信用评级，又能持续运营该智算中心。

第四步，引入残值保证（RVG）机制。Meta承诺16年后这座数据中心的价值仍有保障。若未来相关资产的实际售价低于某个保底价格，Meta作为“兜底方”负责补足差价。这相当于为债券增添了一层“保险”，从而使债券获得了A+评级。

尽管具备RVG保障且评级较高，但投资人仍要求比美国国债高出225个基点（即2.25个百分点）的利息作为风险补偿。这一利率甚至高于Meta直接发行的公司债。原因何在？因为此类结构化债券存在更多不确定性：它依赖底层资产的现金流表现、依赖RVG对手方能否履约，同时面临法律结构的复杂性及相对较差的流动性。这些额外风险，自然要求更厚的风险溢价。

通过如此设计，270亿美元的数据中心投资被结构化为A+级别债务与少量股权，由保险公司、养老金等长期资本持有。Meta保留了运营控制权，但将资本支出转化为运营支出，从而降低财务杠杆并维持信用评级。

Meta和债券购买方各自的利益权衡

具体而言，这一设计对Meta和债券投资方而言，各有何收益与风险？

对Meta来说，首先是优化资产负债表。Meta将270亿美元的资本支出转化为表外资产加长期租赁的模式，通过SPV承接建设和持有，自身则按期支付租金，这笔费用记为运营支出。

如此一来，Meta的资产负债表不会直接承载巨额项目债务，表面杠杆率和自由现金流的呈现效果更佳，有助于维持信用评级并保留股票回购和分红空间。

其次是加速AI扩张进程。超大规模AI数据中心需要大量资金投入，引入Blue Owl提供80%的资本，使得建设速度不再受限于自有资本支出的节奏。同时Meta主导建设和运维管理，确保项目按计划推进并符合技术标准。

在控制权方面，尽管是合资模式，但Meta负责建设管理并长期租用这些设施，仍然掌握智算中心的技术路线和运营标准。必要时可以通过调整租约或回购等方式保持战略灵活性。

融资成本也得到优化。通过提供16年期的残值保证，Meta帮助SPV发行的债券获得了A+评级，将这笔超长期资金的利率压至投资级区间。虽然仍高于Meta直接发债的成本，但低于纯项目融资的典型要价，整体效率可能优于全部通过表内融资的方式。

此外，风险被精准定价和隔离。技术折旧和残值的不确定性转化为残值保证条款，Meta仅在极端情况下需补足差价，而不必在整个建设周期中承担更高的综合资本成本。

而对于Blue Owl及债券购买方，包括保险资金和养老金等，这是一个极具吸引力的投资组合。它同时具备高评级、实物资产支撑和大型租户长期租约三重保障：有Meta支付的稳定租金现金流，有数据中心等重资产作为抵押或可处置标的，再叠加Meta提供的16年残值保证作为下行保护，整体风险收益结构非常适合长期资金配置。

收益水平明显高于同等级债券。这是基于新型底层资产的结构化私募信用产品，面对流动性不确定性和超长项目周期带来的风险溢价空间，因此票息比国债高出约225个基点。对买方而言，在投资级框架内获得了更可观的利差收益。

这笔交易还让投资人抓住了AI基础设施赛道的增长机遇。Blue Owl获得了项目80%的权益和管理话语权，沉淀了大额数字基础设施资产。对债券投资人来说，这相当于在AI算力新基建领域获得了具有可预测现金流的核心资产敞口。

交易条款清晰且风险可分层。建设期、运营期、到期或不续租后的资产处置，以及残值保证的触发路径，都事先写入合同。不同层级的投资者可以根据自身风险偏好，选择股权、夹层或优先级债券等不同投资层级。

但是，双方也有各自需承担的代价。

Meta提供残值保证将技术折旧和残值的尾端风险拉回到了自己身上。如果合约期满后资产实际价值低于预期，甚或在合约期内发生重大技术迭代导致资产价格剧烈下跌，Meta需按条款补足差价，这构成了一项或有负债。

投资人方面，尽管有A+评级和残值保证的双重保护，但仍然存在多重不确定性：Meta作为对手方的信用兑现能力、建设和并网的实际进度，以及长周期内技术迭代可能带来的租赁价格剧烈变化。尤其是对于一家高科技企业，在行业变革剧烈的时期，16年是非常长的周期。16年前，Yahoo、AOL、MSN等门户网站尚存，然而随着Web2.0的进一步演进，短短几年后便风光不再。

“AI REITs”的长远意义

在金融领域有个术语叫资产证券化（ABS: asset-backed securitization），这种新模式可见，AI平台厂商正尝试将AI基建从传统的企业资本支出（CapEx）模式，转向以私募信贷和ABS为核心的金融创新模式，可称之为AI基建证券化（AIBS：AI infrastructure-backed securities)。

AI算力行业与房地产有许多共通之处，这种新的AIBS就和房地产投资信托基金（REITs）很相似了。如此一来，投资者可将智算中心债权视为“高评级、低波动”的新型固收产品，而运营方可用SPV模式快速扩张而不影响资产负债表。

约束AI基建规模的并非资本总量，而是资本结构。

这种模式若成功，算力行业便能以金融力量推动更大规模的基建浪潮。行业热议的以Nvidia-OpenAI为引擎的内循环，就被资本找到了切入点，源源不断地注入流动性。

接下来，行业需要配置的，就剩下了电力，绿色、且集中的电力。