国产AI芯片企业IPO冲刺：摩尔线程、沐曦等闯关资本市场

摩尔线程与沐曦等国产GPU企业正立于上交所门外，距离开启IPO进程仅咫尺之遥。同时，多方信源显示，包括壁仞在内的多家国产AI芯片公司已以保密形式向港交所递交了上市申请。

“心情紧绷，选择在周四或周五发布消息，整个周末都难以安宁。”一位国产GPU公司内部人士的这番话，道出了所有冲刺IPO的‘中国英伟达们’的共同心态：临近关键节点，他们几乎无法放松。

除了应对复杂的上市流程和突发状况，他们还需面对机构、媒体与投资人的轮番追问：‘何时才能看到实质性进展？’

站在交易所门前，‘中国英伟达们’的一举一动都被置于聚光灯下。

相较于外界的热情高涨，公司内部则更为克制谨慎——IPO之路虽能带来持续的‘资金弹药’，但也意味着踏入更激烈的竞技场，犹如打怪通关，过完一关紧接着下一关，每一步都必须如履薄冰，以确保顺利站上交易所交易大厅，完成阶段性使命。

接下来，中国资本市场将迎来‘中国英伟达们’的集体‘会师’。最先登场的将是一个个造富传奇；紧随其后的，则是残酷的市场竞争与行业洗牌。

这一切都指向同一个终极目标——催熟国产算力生态。

沐曦曦云C550样品展示

01 闯关

国产芯片企业IPO，牵动着企业、资本、政策与市场的多重神经。

投资人更关注投资收益与退出机会。

‘GPU领域考察了一圈，当初没有投资，确实错失良机，’一位一级市场投资人表示，‘起初认为生态难题不易解决，晶圆产能也显不足，但没料到国内资本市场如此力挺。这两家即将上市的GPU公司，投资人应能获得丰厚回报。’

对企业而言，IPO是既定部署，也是关键的外部输血新渠道，这一趋势也与一级市场调整密切相关。

‘美元基金在撤退，大家的投资意愿在下降。’此前，一位资深投资人透露。

依据清科研究数据，今年前三季度外币投资金额达740亿元，同比增长20%，这在一定程度上可视为美元基金回流的阶段性信号，但案例数增长有限，总计276起，同比仅增2%，相反人民币基金更为活跃，正展现出耐心资本的势头，涉及投资案例8004起，同比增长23.6%。

‘中国英伟达’已等不及一级市场的‘家人们’了。

摩尔线程产品矩阵全景

招股书显示，摩尔线程五年间募集资金超100亿元，过去三年累计研发投入38.1亿元，截至2024年年底，账面货币资金余额为48.96亿元。

沐曦股份自成立以来累计募资同样超百亿，上市前两轮融资规模达86.16亿元。据招股书数据，过去三年多，沐曦累计研发投入约24.65亿元。截至2025年3月末，账面货币资金余额为56.95亿元。

业绩方面，摩尔线程过去三年累计营收13.10亿元，沐曦同期累计营收11.16亿元。

处于成长期的‘中国英伟达们’，尚未实现‘收入-研发-更多收入’的自循环，短期研发投入仍依赖外部持续输血。即便曾登顶A股市值榜的‘寒王’，此问题也未彻底解决。

9月30日，寒武纪公告称，向13家机构定向增发333.49万股，募资39.85亿元，拟用于面向大模型的芯片及软件平台项目研发及补充流动资金。

相比之下，英伟达单季度营收超400亿美元，研发投入超40亿美元，约占营收10%；AMD单季度营收76.85亿美元，研发投入占比超20%。

一级市场在调整，‘血量’终归有限，在未能形成自循环前，资金需求推着‘中国英伟达们’走向二级市场，寻求持续‘烧钱’的机会。

‘摩尔沐曦上市募到资金，又可继续投入研发，’另一位一级市场半导体投资人强调。

在他看来，亦有一些技术优异的企业因特殊原因错过IPO窗口。‘烧钱是必经之路，但哪家能通过烧钱脱颖而出，对机构而言较难判断。’

的确，闯关成功或能获得更多‘资金弹药’，失败则可能‘失血而亡’。这也正是为何我们始终强调，闯关IPO是一场紧张、刺激且充满变数的历程。

燧原科技的案例尤为典型，其近日官宣更换辅导机构重走上市流程，相较于首次签署IPO辅导协议，时间延后近一季。

当然，未获IPO船票，不意味全无机会。

‘数据中心项目的国产化率指标，能助这些国产芯片短期生存。’一位私募投资人指出。

以上均基于业绩与业务逻辑，但若从打造标杆视角看，先人一步上市，不确定性便会大幅降低。

‘我认为上市需求，已不单纯源于企业自身。’一位资深科技政策研究员表示。

在他看来，相关上市安排旨在树立标杆、引领方向、示范市场，是在明确宣示未来鼓励发展的主航道——科技与产业落地。

无论出于何种目的，无人愿在此过程中出现意外插曲。

‘监管极其关注负面舆情，尤其是一些公司相关的不实消息。’一位有IPO经历的从业者透露，上市进程中，大量工作在于舆情处理。

闯关IPO是‘中国英伟达们’的必由之路，但需注意：IPO仅是‘中国英伟达们’通关打怪的一环，只是在一级市场调整、算力争夺战等背景下，关注度被无限放大。

‘如此多GPU企业，上市非终点，谁能真正存活，还看整体生态构建。’前述资深投资人补充道。

02 造富

2020年，寒武纪在上交所敲钟，左一为创始人陈天石

敲钟前，刺激源于‘保上市’过程的不确定性；敲钟后，刺激则来自上市后的造富神话。

市值5万亿美元的英伟达，拥有众多版本的造富故事。

今年1月，投资人Ruben D在领英分享英伟达员工财富状况，称其78%员工身价超百万美元，其中半数员工净资产达2500万美元。

腾讯科技在2025年报道中披露，黄仁勋‘三顾大陆’与雷军亲密合影，英伟达每年向突出贡献员工发放‘CEO特别奖’，近年名额增多，但‘奖金’数额相应调整。

造富之路上，让财富故事更富戏剧性的是市值攀升与拆股带来的放大效应。正因这种效应，社交媒体偶现千万元级纳税单曝光。

社交媒体用户分享的疑似英伟达员工个税申报信息，仅供参考

据公开信息，2021年7月与2024年6月，英伟达先后进行‘1拆4’与‘1拆10’，这意味着2021年获100股股票激励（当时价值超7.5万美元），若持有至今，这笔激励价值超80万美元。

相较英伟达的造富故事，与多位国产芯片公司员工交流后，口径出奇一致——最欣喜的是老板，这既涉及入职时机，也关乎国产芯片公司激励制度。

据摩尔线程招股书，64%员工持有公司股份。沐曦招股书则显示，2022年至今累计支付股权激励费用5.9亿元，按700名员工全员持股估算，人均获激励价值近78万元。

更早上市的寒武纪，今年二季报提到，2025年上半年股权激励费用1.12亿元。同时，当季完成2023年一笔股权激励归属——650名骨干员工（近半数）合计近243万股到账，按8月26日发行价计，总价值32亿元。

由此可见，国产芯片公司IPO为普通员工带来的财富效应需时间沉淀，股票激励随业绩逐步兑现方能释放。

投资人可退出，公司能输血，员工财富有望增值，产业成熟度将进一步催化，这些都要求‘中国英伟达们’在IPO路上行稳致远。

摩尔线程申报科创板IPO时，一位内部人士曾透露，他们希望避免被简单标签化为‘中国英伟达’或‘国产GPU第一股’。一方面，申报阶段倾向低调；另一方面，作为年轻公司，仍处发展早期，前路漫长。

低调谨慎在沐曦亦有体现——其核心团队源自AMD，但对外传播极力避免与AMD、英伟达关联。

内部冷静与外部投资人热情，形成鲜明对比。

考虑到硅谷公司股价持续上涨，寒武纪一度登顶A股市值榜，估值仅几百亿元的‘中国英伟达’，想象空间瞬间打开，二级市场投资者也更愿助推。

‘市场情绪较高，当前新股上市翻倍概率较大，（AI芯片）这类焦点标的更是如此。’前述科技政策研究员称。

03 接盘

今年黄仁勋三次来华，第四次预计不久成行。

然而，现阶段英伟达在中国大陆数据中心市场已处‘无货可卖’境地，增量份额几乎归零。

黄仁勋今年第三次来华时身着唐装出席‘链博会’并发表演讲

黄仁勋至少四次公开表达类似观点——‘英伟达在中国市场份额为0’、‘希望向中国客户销售芯片’。

英伟达的困境，恰是国产AI芯片企业的‘接盘’良机。

据行业消息，寒武纪已与字节深度绑定，同时开拓阿里等更多客户。背靠百度的昆仑芯，今年中标招商银行、中国移动大单，后者订单达10亿级别。摩尔线程、沐曦今年业绩也大幅兑现。

从行业反馈看，即便是‘阉割版’英伟达芯片，做互联集群、跑模型相对简单。一位产业研究员强调，‘但若无英伟达，各方都会更从容。’

不过，增长不全源于英伟达暂停。许多关键领域，即便获出口许可，英伟达亦难突破——因国产化指标存在，这部分市场唯‘中国英伟达们’可触达，此乃独特优势。

简言之，美国关键基础设施，同样难容中国供应商存在。

对‘中国英伟达们’而言，另一关键机遇来自AI推理的爆发式增长。据OpenAI数据，其Tokens日调用量达8.6万亿，谷歌Gemini Tokens日均调用超10万亿。

巨量Tokens消耗，依赖算力基础设施扩张。硅谷公司资本开支急剧增长，仅OpenAI一家已达‘有货即购’地步，涵盖微软算力、联合甲骨文等合作的星门算力、AMD合建算力，以及谷歌TPU、亚马逊AWS与博通定制算力等。

‘推理即堆卡数量，训练才需卡质量。’前述产业研究员表示。

尽管‘泡沫’呼声渐高，需求无限膨胀的步伐未停。硅谷公司爆买算力之际，中国AI企业对算力需求同步增长。

推理时代，‘中国英伟达们’将迎最佳增长机遇。

04 混战

硅谷AI公司基于模型，打的是算力需求战；而‘中国英伟达们’打的是算力供给战。

从单产品维度看，国产AI芯片追赶速度不慢。

据半导体综研数据，国产芯片FP16算力多在300TFLOPS左右：寒武纪思元590（314.6TFLOPS）、海光BW100（350TFLOPS）、平头哥含光800（205TFLOPS）、沐曦曦云C500（240TFLOPS）、壁仞BR104（512TFLOPS）、壁仞BR100（1024TFLOPS）。

世界人工智能大会上展出的昇腾384超节点机柜

除单芯片追赶，国产算力正尝试通过超节点方式扩展。

自去年华为率先提出基于昇腾910C的CM384超节点，昆仑芯、阿里平头哥相继展出超节点方案，试图以集群性能弥补单芯片差距。

通过机架内向上扩展做超节点，犹如‘力大砖飞’，虽解决单芯片算力，但互联亦关键，目前国内市场处相对割裂状态——华为用UnifiedBus、阿里用ALink、昆仑芯用XPU Link。

一位算力分销商认为，短期各种协议统一可能性不大。‘国内8卡服务器为主，超节点量尚少，推动统一投入产出比低。另一方面，因均为直接竞品，难促一家企业采用另一家私有协议。’

在此背景下，谁的互联技术更高效，也是赢得市场关键优势之一。

‘算力牌桌’席位争夺除依赖技术研发，也需大量市场推广，此乃必须‘烧钱’部分。沐曦招股书显示，2024年度销售费用1.16亿元，今年前三季度3500万元。

‘软硬结合适配性仍有问题，每售一套都需协助‘搓算子’调试，需工程团队现场支持，集群布置也需‘卡厂’人员参与。’前述产业研究员说。

具体适配需兼顾CUDA兼容与国产硬件适配，代码调整不可避免，前述算力分销商强调。

在头部竞品‘转身’前，类似市场销售费用是确保牌桌席位的必要部署，这也推高国产芯片上市紧迫性。

前述产业研究员称，‘当前ASIC架构产品下游接受度不高，小fabless仍有竞争机会，若能锁定特定算力需求场景便可存活，但若华为GPGPU上线前未在牌桌占优，则很危险。’

对此，一位前大厂战投分析师强调，各方均望有备选算力，故收敛不会太快，‘估计收敛需3-5年。’

总体看，国产GPU逻辑本质仍看产品：一者，单卡性能如何；二者，集群性能及下游应用情况；三者，有订单基础上，产能是关键决定因素。

按国产高端型号单卡均价8万元计，100亿营收需12.5万张GPU卡，若GPU die面积600mm²，按50%良率计，单片晶圆可产44颗GPU Die，换算即12.5万张GPU至少需2840片晶圆。

换言之，100亿营收需2840片晶圆，50亿、20亿营收分别需1500片和600片左右产能。

当然，在‘AI泡沫论’隐忧下，‘中国英伟达们’成长也需看AI故事能否持续，或曰上游战果取决于下游战争。

目前，OpenAI、Anthropic等公司尚未盈利，尤其是爆买超30GW算力的OpenAI，年收入仅130亿美元，就连单季收入超500亿美元的Meta，也不得不通过金融工具发债获取算力：众皆渴求算力，但代价高昂，且部分尚未赚钱。

‘海外逻辑顺畅，Meta（电商转化）已跑通，但国内有量无价，B端落地有限，C端收费恐难覆盖成本。’一位行业分析师指出。

本季度，AI推荐系统助Facebook用户时长同比增5%，Threads增10%，AI购物助手Rufus活跃用户2.5亿，使用者购买转化率提升60%。‘提升均较显著。’上述分析师称。

故而，唯有下游模型盈利，上游算力与基础设施服务商这些‘卖水人’方能乘势而上。

但最终，谁从此过程中脱颖而出，还看谁的资金弹药更充足。

寒武纪所在地，北京知春路致真大厦

过去数周，我们走访多家国产AI芯片企业，各家常提一词：‘扩张’。

扩张的典型变化是工区与楼层增加，有的从一层扩至三层，有的从四层添至五层。无论如何，规模扩展堪称积极信号。

‘买地造楼’是硅谷巨头来路，亦将是‘中国英伟达们’未来之途。