中国固定资产投资增速下滑：经济结构调整与政策展望

倘若认识到固定资产投资增速的变动是经济结构优化调整的反映，那么就不应期待政策会通过过度宽松的方式来促使投资增速快速反弹。中央经济工作会议确定的整体政策基调是“托底而不高举”，注重跨周期调节，其中推动投资止跌回稳的表述，核心是要求增速统计由负转正，并未设定具体的增长目标底线。

12月15日，国家统计局发布的数据显示，1月至11月，全国固定资产投资（简称“固投”）同比下滑2.6%；若扣除房地产开发投资，全国固投则同比微增0.8%。

如图一红色曲线所揭示，2005年至2011年期间，固投增速始终保持在20%以上高位，但此后十多年间，增速呈现快速下行趋势。仅观察2025年，逐月累计的固投增速也持续走低。基于当前趋势，2025年固投增速预计将转为负值，这标志着过去二十年来固投首次出现同比负增长的局面。

浙商证券宏观联席首席分析师廖博指出：“根据我们的测算，今年7月至11月，投资的当月同比已连续6个月处于负值区间，当前固投运行状态在历史上较为罕见。”

制图：田进

12月10日至11日举行的中央经济工作会议明确提出，要推动投资止跌回稳，适度扩大中央预算内投资规模，优化实施“两重”项目（即重大工程和重点项目），改进地方政府专项债券用途管理，持续发挥新型政策性金融工具效能，并有效激发民间投资活力。

远东资信研究院副院长张林强调，如果能够理解固投增速的变化是经济结构调整的综合体现，就不要指望政策会以大水漫灌的方式拉动固投增速反弹。中央经济工作会议的整体政策基调是“托而不举”，兼顾跨周期调节，推动投资止跌回稳的表述侧重于使增速由负转正，而非设定具体的增速底线。

投资为何下跌？

近年来，房地产开发投资的大幅负增长成为拖累固投增长的首要因素。如图一绿色曲线所示，2022年房地产开发投资急剧下降至-10%，2023年和2024年均维持在-10%左右，而2025年前11月则进一步跌至-15.9%。

张林分析称，今年固投增速下滑是此前几年经济结构调整的综合性结果。一方面，房地产开发投资持续拖累，自2022年4月以来房地产投资同比增速一直为负，基数不断缩小进一步放大了跌幅；另一方面，随着一揽子化债政策推进，新增地方政府专项债的部分额度被用于化解存量债务或偿付企业拖欠款，这在一定程度上挤占了基建投资资金，加之财政紧平衡和化债压力约束下，优质基建项目储备出现不足，在今年财政前置的基调下，下半年以来基建投资增速回落加速。

然而在2025年，即使扣除房地产开发投资，前11月全国固投也仅同比增长0.8%。其中，制造业投资同比增长1.9%，基础设施投资同比下降1.1%。

张林进一步表示，总体来看，房地产投资、基建投资、高技术制造投资之间的此消彼长与增速边际走低，正是中国近年来新旧动能转换的核心表现变量，今年投资增速逐级下降是经济新旧动能转换过程中的阶段性现象。

国务院发展研究中心宏观经济研究部研究员张立群指出，今年以来，投资增速的持续下降与市场引导的需求收缩密切相关。企业订单需求不足的情况较为普遍，导致投资活动趋于谨慎，这一特征在制造业投资中尤为明显，今年前11月，制造业投资同比增速较去年全年（9.2%）出现显著下降。

2026年投资增速有望止跌回升

展望2026年，在政策助推下，多位宏观经济专家预计明年投资增速有望实现反弹。

廖博表示，中央经济工作会议提出“推动投资止跌回稳”，对于2026年投资端增速不宜过分低估。预计2026年第一季度固投同比增速为2.8%，广义基建和制造业投资同比增速均有望超过5.0%，从而带动投资端实现开门红。

对于上述预判，廖博给出三个理由：一是本轮5000亿元新型政策性金融工具支持的部分工程作为项目储备，有望拉动2026年投资，尤其是广义基建和制造业投资；二是2025年下半年，各省化债进度较快，2026年挤占项目资金的压力或将缓解；三是历史上投资端开门红概率超过80%，当前数据“挤水分”可能已较为充分。“此外，制造业的结构性调整也值得重视，随着高质量发展持续推进，制造业高端化、智能化、绿色化步伐加快，相关的制造业投资将保持较快增长。”

启铼研究院首席经济学家潘向东也预估明年投资增速将调转向上。他表示，一方面，在国家政策调控下，预估明年基础设施投资增速将转向增长；另一方面，明年房地产投资的降幅预计也会收窄，对固投增速的下拉效应会减缓。

张林指出，短期来看，明年一季度乃至上半年固定资产投资的增速回升有一定基础。从中长期来看，推动投资止跌回稳的关键可能还是要防止旧动能的单向下调。在经济新动能一端，固定资产投资的边际下行可能更加乐观，随着反内卷推动下的产能出清，后续投资在调整后还会有进一步的提升空间。

在具体的政策举措上，张立群认为，如果投资持续收缩，消费也难以维持一定增速。目前，消费增速也在下降，为扭转这种需求收缩态势，必须推出力度足够大的逆周期宏观调控政策。现在最重要且最急迫的是，政府要尽快推出大规模的公共产品投资，通过公共服务基础设施的全面提质升级，形成较多的投资工作量，才能强有力地带动企业订单需求增长，进而促进就业和消费。

张林总结道，中央经济工作会议指出“必须坚持投资于物和投资于人紧密结合”“有效激发民间投资活力”，实际上提出了引导投资的两个重点方向：一是加强民生与社保相关投资，居民部门“安全垫”的加厚虽不直接作用于固定资产投资，但可为投资与消费之间的正向循环奠定基础；二是释放民间投资活力，不仅涉及高技术制造领域投资，也包括服务业领域的相关投资。