埃斯顿二次冲击港股：解析“国产机器人一哥”的登顶之路与财务挑战

放眼2026年，在极具想象空间的产业赛道中，人形机器人依旧稳居风口浪尖。

资本市场正热切期待一个“媲美新能源汽车”的增长神话，而制造产业则在守候一个“如同工业互联网落地”的里程碑时刻。然而，截至目前，人形机器人多半仍活跃在实验室Demo、宣传视频和路演幻灯片里，大众评价在“变革前夜”与“为时尚早”的极端观点间剧烈摆动。

但在这些喧嚣之外，真正构筑起中国制造业自动化基石的，是那一批早已在生产一线“深耕”多年的工业机器人精英。

作为将这些自动化设备源源不断送入工厂的车间推手，埃斯顿（ESTUN）近期再次向港交所递交招股书，正式重启其H股上市进程。

根据弗若斯特沙利文的权威数据，埃斯顿已蝉联多年中国本土工业机器人出货量冠军。2025年上半年，其出货量更是历史性地超越了所有外资巨头，成为首家问鼎中国市场的国产机器人厂商。

早在多年前，埃斯顿创始人吴波便确立了宏伟愿景：到2025年，跨入全球机器人产业的第一梯队。面对2025年涌现的人形机器人与AI技术狂潮，埃斯顿在二次递表中融入了AI与具身智能的新蓝图，试图为这一战略目标补齐最后的核心拼图。

然而，当我们深入剖析其两版招股书的底层数据时，会发现一个骨感的现实：

稳坐“工业机器人一哥”的宝座，并非易事。

“东方第一”的执念

1993年，39岁的吴波率领12名技术干将，在南京江宁一间条件简陋、甚至漏雨的旧厂房内开启了埃斯顿的创业征程。

吴波曾透露，埃斯顿的英文标识“ESTUN”源自西班牙语词根，寓意为“东方第一”。

这一命名承载了浓厚的时代使命感。上世纪90年代初，中国制造业尚处于全球价值链末端，工业控制与伺服系统等核心技术被欧美日系厂商紧紧垄断，“国产”往往被贴上廉价且不稳定的标签。

凭借东南大学机械系的深厚背景，吴波在早年的对外贸易谈判中深感技术落后的无奈。外商对中国设备可靠性的轻视，令他形成了一个坚定的信念：若无核心技术，企业便无议价尊严。

因此，自起步之日起，埃斯顿便倾尽资源攻克运动控制与伺服系统这两大堡垒。

在1995至1998年间，研发团队通过对大量进口电机的精密拆解与反复测绘，终于实现了高精度交流伺服系统的本土化生产，将控制精度锁定在±0.01毫米，助力公司在数控机床等细分市场站稳脚跟。

此后二十载，埃斯顿深耕电液伺服等工业底层技术，成为典型的技术驱动型制造标杆。

2011年是公司的关键转折期。随着海归专家王杰高博士的加盟，埃斯顿正式进军机器人本体研发，开启了从核心部件向整机进阶的篇章。

不同于外资品牌主攻汽车产线的策略，埃斯顿巧妙选择了3C电子、金属加工等离散制造场景，利用自身在运动控制领域的积淀实现错位竞争。

2015年，埃斯顿成功登陆深交所，获得了资本助力；同年收购英国Trio，进一步强化了高端控制器的竞争力，实现了核心零部件的高度自主化。

此后，埃斯顿开启了一系列精准的跨国并购：2017年牵手德国MAI与美国Barrett；2019年斥资1.96亿欧元收购德国焊接泰斗Cloos，成功打入汽车制造等高门槛领域。

这些动作将埃斯顿从“核心部件商”重塑为“整线方案解决商”。但与此同时，风险也悄然显现：资产结构变重、投资回报周期拉长，现金流压力随之攀升。

至2024年，在国家级基金的背书下，埃斯顿被纳入高端装备国家队。2025年上半年，公司凭借10.5%的市场占有率领跑全国，并成功交付了首条全国产大负载冲压生产线。

从伺服系统到机器人整机，再到如今覆盖全负载范围的产品矩阵，埃斯顿走出了一条极具韧性的工程化攀升路径。

这条路换取了国产替代的领先地位，但也对其资本运作与管理效率提出了极致考验。

年度亏损8亿的背后

在冲击港股的关键时刻，埃斯顿正面临着一组复杂的结构性挑战。

财务数据的波动最为直观。

过去三年，公司资产负债率一路上扬，从2022年的67.5%飙升至2025年三季末的80.54%，逼近行业警戒红线。随着融资成本变化，2025年前三季度的财务费用支出显著挤压了利润表现。

盈利能力的稳定性同样备受关注。

2024年，公司录得8.18亿元巨额亏损，其中商誉减值贡献了约四成。即便扣除非经常性损益，其主营业务的造血功能仍显疲态，扣非净利润连续承压。

此外，受行业价格战影响，公司毛利率从32.9%下滑至28.2%。而在营收规模扩张的同时，销售与研发等各项费用的高企，使得利润弹性难以释放。

运营效率方面，随着大项目制业务增多，存货周转天数曾一度拉长至194天，应收账款的回款压力亦有所增加，导致经营现金流频繁波动。

并购的“双刃剑”效应也在此时集中爆发。多年扩张留下了近15亿元的商誉，跨国团队间的文化融合与技术协同成本，成为了新的经营负担。

客户结构的集中化也是一大变量。前五大客户的收入占比快速提升，这意味着单一客户的订单波动将直接影响埃斯顿的业绩稳定性。

更严峻的挑战来自于行业内卷。

国产机器人价格战已进入白热化阶段，主流六轴机器人的单价在短短三年内大幅缩水。尽管出货量登顶，但埃斯顿在单机盈利水平上与国际巨头仍存在博弈空间。

赴港募资：偿债与战略卡位

在多重压力下，埃斯顿此次奔赴港股的初衷清晰：募集资金将优先用于偿还银行贷款，以优化财务结构。其余资金将用于全球产能布局、研发迭代及补充营运资金。

招股书显示，吴波家族目前掌握公司约42.15%的表决权，但部分股权已处于质押状态，这进一步提升了此次H股上市的迫切性。

不过，从最新财报中也能读到积极信号。2025年前三季度，埃斯顿已实现扭亏为盈，净利润回升至2537.2万元。

这种好转得益于多年来的研发投入。目前，埃斯顿的核心部件自主化率已超85%，部分机型更是实现了100%自研。这为其在价格战中守住了约28%的毛利底线，成为抗衡外资品牌的底气。

海外市场也正成为其新的利润增长极。埃斯顿在欧洲设立总部，并在多国建立子公司。2025年前三季度，欧洲市场业务同比增长达50%，计划在2026年海外营收突破15亿元大关。

针对人形机器人赛道，埃斯顿采取了务实的“工业优先”策略。通过旗下酷卓科技，优先将相关技术导入成熟的工业场景，实现技术复用。这种做法虽然少了些噱头，但却更符合工业巨头的经营逻辑。

“东方第一”的初心是打破垄断，埃斯顿在出货量上已达成这一宿愿。但未来的征途依然漫长：

如何借上市之机彻底修复资产负债表？规模优势能否最终转化为盈利胜势？在人形机器人的长赛道上，埃斯顿是否具备持续作战的资本？

埃斯顿的故事尚未完结，它正在时代的浪潮中书写关于中国智造的全新答案。