美国政府入股英特尔：战略背后的深层考量

8月25日，英特尔正式公告：美国政府以89亿美元的代价，获得了英特尔9.9%的股权，从而成为其第一大股东。这一交易的细节如下：

• 这笔89亿美元的投资，来自《芯片法案》及其他联邦补贴项目已分配但尚未支付的资金。
• 未来五年内，若英特尔对其芯片代工厂的股权降至51%以下，美国政府有权再购买英特尔5%的股权。
• 美国政府承诺不参与公司治理和日常管理，并在需要股东投票的重大事宜上与英特尔董事会保持一致。

这就是懂王宣称“我入股英特尔没有花一分钱”的原因——那些钱本来就承诺给英特尔了，不过以前是直接给，现在换来了股份。白宫的战略很明确，那就是尽最大努力阻止英特尔出售其代工厂业务。此前被传出可能被美国政府入股的芯片公司，包括美光、三星、台积电，均是芯片制造公司（或设计制造一体化公司）。显然，努力促进先进制程芯片的“本土化”，在白宫的科技战略当中占据很高的优先级，这也是懂王与前任难得的一致之处。

对英特尔而言，影响直接而深远：它短期内无法处理代工厂业务，引入外部投资者也变得困难重重，因为美国政府要求其保持对代工厂的控股权。多年来，许多投资者希望英特尔能像AMD那样转型为纯粹的芯片设计公司，现在看来这一目标在五年内可能难以实现。

棘手的问题在于，美国政府投资的89亿美元加上软银早些时候给予的20亿美元，恐怕仍难以满足英特尔的资本开支需求。具体而言，英特尔目前的账面现金及短期投资仅为212亿美元，上个季度的经营现金流仅20亿美元，自由现金流已连续七个季度为负数。相比之下，台积电本年度的资本开支计划高达380-420亿美元，英特尔难以望其项背！

摆在英特尔面前的选择无非两个：要么出售或部分出售芯片代工厂，放弃美国政府补贴；要么接受美国政府以补贴形式入股，同时向外界筹集更多资金，在芯片制造业务上死磕到底。问题在于，就算奇迹般地建成了下一代制程的产能，英特尔又要去哪里找客户呢？2018年至今，英特尔的芯片代工业务从未找到过任何值得一体的外部客户，迄今为止其绝大部分产能都是为内部生产。除非英特尔自家的芯片产品突然热销（几乎不可能），否则新建产能将完全浪费金钱，这是华尔街的一致看法。

或许有一种解释：英特尔管理层认为，在美国政府的帮助下建成先进制程产能后，有信心争取到足够的外部客户。白宫或美国商务部可能给予了他们某种承诺，但这些承诺能否兑现又是另一回事。

至于美国政府入股是否会影响英特尔在海外市场的销售，尤其是中国等亚洲国家市场，这已不再是主要问题。英特尔将坚定地走“设计制造整合”(IDM)之路，尽管这会消耗大量资金并可能寻求更多政府补贴。正常情况下，它的最优选择是卖掉代工厂业务给台积电或三星。然而，在当前这个全球政治经济环境充满不确定性的时期，“三足鼎立”的格局可能还将持续。

美国政府的潜在入股对象并不仅限于芯片制造领域。美国国家经济委员会主任哈赛特表示，联邦政府可能仿效入股英特尔的模式，入股更多企业，包括芯片之外的领域，为建立“美国主权财富基金”做准备。今年2月，白宫已签发了关于建立主权财富基金的计划，要求财政部长对此进行探索。

如果这一愿景能够实现，那将是前所未有的。在“美式资本主义”的蓝图中，国家对市场竞争性行业的企业进行大规模入股并非现实选项。美国联邦政府虽然持有一些公司股份甚至进行控制（如房利美、房地美），但多限于普惠性领域。在2008年金融危机中，美国政府不希望成为主流华尔街金融机构的股东；即使被迫成为股东也计划尽早退出。

对英特尔的入股是为了确保其继续在美国建设芯片代工厂那么对其他企业的入股又是为了什么呢？白宫的解释是：联邦政府经常给予企业大量补贴但美国纳税人没有从中获得财务回报；如果政府能够改用入股的方式纳税人就可以赚到钱了。这个说法看似有理实则经不起推敲：

• 美国政府可用于“投资”的资金规模有限例如对英特尔的投资规模仅89亿美元即使将来赚到十倍对美国纳税人的意义也十分有限。
• 中东国家以及挪威、加拿大等国的主权基金主要来源于出售石油等自然资源所得。美国也是自然资源出口国但大部分资源不掌握在政府手中建设主权财富基金没有实际意义。
• 资本市场会考虑政府“入股”带来的稀释效应及潜在负面效应。只有像英特尔这样处境艰难的公司才会接受入股自身质地优秀的公司宁愿放弃补贴也不愿被入股。
• 政府补贴的意义在于促进行业发展、公司成长从而创造更多就业和税收保障纳税人的利益。追求“股权增值”是本末倒置。

然而上面这些都是“正常情况”下的逻辑。当前我们正处在一个非常时期科技公司的命运早已超越了单纯的经济逻辑。我猜测白宫用“财务回报”来掩盖其真实目的即确保重要企业按照符合美国国家战略的方式行事——这种战略不一定符合企业自身的经济利益。

英特尔的案例再明显不过：卖掉代工厂或让其独立运营是对股东而言最合理的选择而且这个选择五年前就该做了。但是历任美国总统都不希望它做出这个选择；依靠自身的力量又实在没办法建设有竞争力的代工厂。所以美国政府选择下场成为股东名义上不参与公司治理但实际上已经对其战略产生了重要影响。

与此同时美国商务部官员还暗示：由于美光、三星、台积电已经在增加对美国的芯片产能投资了因此美国政府暂无持股计划。这意味着主流芯片制造商只要确实具备扩大在美产能的意愿和能力美国政府就不寻求以补贴换取入股。这充分说明了白宫最关心的是战略价值——把芯片产业留在美国今后或许还包括把新能源产业、航天产业或其他战略性产业留在美国。

在这种情况下英特尔能否建成'18A'制程产能乃至成为世界领先的芯片代工企业之一已经不重要了。不如说美国政府本来就在鼓励“赛马”：逻辑电路领域的台积电、三星、英特尔存储电路领域的三星、美光均承诺在美国扩大产能其中总归会产生几个胜利者。其实前几天把“台积电、三星、美光”的名字和英特尔一起抛出来可能本来就是一种虚张声势的讹诈：这几家公司再次承诺了对美国扩大投资或许会进一步加快进程。白宫应该比较满意。