岚图汽车0融资上市：盈利光环下的隐忧与转型之路

零融资上市在业内实属罕见

2025年8月22日，东风集团股份（00489.HK）发布公告，其子公司岚图汽车将以“介绍上市”模式登陆港交所，同时母公司东风集团股份将完成私有化退市。在新能源车企激烈角逐的红海中，多数品牌忙于融资扩张，而东风集团却反其道而行，通过“母退子进”的策略，不进行融资或发行新股，直接推动岚图独立上市，这一操作在当前市场环境下显得格外大胆。

随着新能源车补贴全面退坡，行业进入洗牌阶段，岚图的盈利可持续性面临考验。母公司退市、子公司上市，能否帮助东风集团实现估值“换壳重生”，成为市场关注的焦点。

母退子进：估值重塑的战略棋局

在资本市场，“介绍上市”是一种较少采用的模式，它不涉及融资、增发或新股发行，仅将现有股份直接挂牌交易。简单来说，这是一种“上市但不募资”的方式。

根据天眼查和港交所数据，近两年港股140家新上市公司中，仅有一家采用此模式。由于缺乏融资功能，对急需资金的企业而言并不划算。然而，东风集团此次选择介绍上市，旨在快速推进岚图独立估值。

公告显示，东风集团持有岚图汽车79.67%的股份。交易完成后，东风股份将按比例向股东分派岚图股权，岚图则以介绍上市方式直接交易。同时，东风股份剩余业务被旗下投资公司吸收合并并退市。这意味着原东风股东自动转为岚图股东，岚图成为新的上市主体。

过去，东风股份估值长期低于净资产，市值徘徊在百亿港元以下，被视为传统汽车股。通过岚图这张“新能源高端品牌”名片，东风集团的估值锚点从低增长燃油车业务转向高成长新能源板块，以期实现价值重估。

岚图选择“0融资上市”并非因为缺钱，而是为了抢占时间窗口。

新能源赛道竞争加速，比亚迪、理想、小鹏等品牌已进入产品季度迭代和智能化快车道。对东风而言，时间紧迫。“介绍上市”流程简洁，无需审批融资计划，能大幅压缩时间。岚图从官宣到递表仅用40余天，创下新能源车企上市准备纪录。

此举让岚图能抓住港股新能源板块回暖时机。上市后，通常6个月内可进行再融资，为后续资金补充、海外扩张预留弹性空间。这种“先上市后融资”的策略，既避开了A股漫长审批，又以上市公司身份为未来资本运作铺路。

“0融资上市”实质是“延迟融资”，待岚图估值重塑、市场认可度提升后，再通过增发等方式获取资金弹药。

盈利真相：补贴依赖下的财务表现

东风集团不走造车新势力的烧钱路径，也不像传统车企分拆融资，而是“腾笼换鸟”，其底气来自岚图的财务数据。

财报显示，岚图在四年内实现了从造车亏损到季度盈利的跨越。2022年至2024年，营收从60亿元跃升至193亿元，增幅超200%；销量同步增长至8万辆。毛利率从8.3%提升到21%，2025年前7个月净利润达4.34亿元。其毛利率和净利润曲线呈现出一条“成长股上扬线”。

然而，这种增速完美得令人怀疑。2025年前7个月，岚图财报中“其他收入及收益”为7.8亿元，其中6.4亿元来自政府补贴。这意味着每赚1元净利润，至少有1.5元依靠政策扶持。

若剔除补贴，岚图的实际经营可能仍处亏损状态。摩根士丹利分析称，扣除补贴影响，公司当期净亏损或在20亿元左右。因此，岚图的“盈利”更多源于政策托底和会计处理，而非产品溢价或成本控制。

新能源车行业与补贴共生，补贴退坡成为行业转折点。2025年起，中央和地方补贴逐步收缩，对岚图这类尚未建立品牌溢价的车企而言，盈利模式的不可持续性将暴露，现金流可能再度紧张，估值模型需重新评估。

资本市场不惧亏损，但担忧盈利质量。补贴一旦退场，盈利神话恐难维持。

补贴退场后：岚图的生存考验

新能源行业不缺造车者，缺的是生存者。岚图销量增长迅猛，2024年交付8万辆，同比增长近60%；2025年前7个月达6.67万辆，同比增长85%。但销量结构存在隐忧。

岚图销量高度依赖MPV车型梦想家。自2022年上市以来，梦想家累计销量超12万辆，占岚图总销量55%以上；2025年前7个月占比超60%。这意味岚图实际上是一家“单车公司”，增长曲线建立在单一车型周期上，而非品牌矩阵。在汽车行业，单一车型易受生命周期、消费偏好和竞品冲击影响，风险较高。

相比之下，理想有L系列矩阵，问界背靠华为生态，腾势依托比亚迪体系，岚图仅靠“梦想家”独撑大局。

品牌定位上，岚图试图兼顾高端智能和传统稳重，但模糊定位使其在用户心智中边缘化。对科技用户不够“前沿”，对豪华用户不够“高端”，对价格敏感用户又显“昂贵”，导致品牌价值卡在尴尬区间，难以形成溢价护城河。

过去三年，岚图在营销上尝试文化叙事、国风定位等，但记忆点薄弱。此外，作为东风集团孵化的品牌，岚图兼具资源支持和体制负担，如决策慢、创新弱等问题。

研发方面，岚图推出ESSA平台、云母电驱等，但在比亚迪刀片电池、华为智驾等行业快速迭代中，其优势短暂，需高研发支出维持存在感，冲击利润表。渠道上，岚图采用“直营+授权混合模式”，截至2025年7月底门店约407家，落后于理想、问界的500余家，市场渗透力不足。

2024年起，岚图加速出海，布局中东、欧洲，宣称“出口占比3年内达20%”。但海外竞争激烈，特斯拉降价、比亚迪猛攻、越南VinFast突进，岚图在品牌知名度、服务网络上处劣势。出海初期投入大，短期难贡献利润，可能拖累毛利率。

岚图站在历史分水岭：向左依赖补贴延续增长幻觉，向右靠产品力、品牌力重建增长模型。资本市场看重未来确定性，岚图需证明自己不仅是“补贴推升的盈利车企”，更是能在市场化竞争中生存的造车公司。

最终，决定岚图命运的，不是毛利率或IPO进度，而是补贴时代结束后，其产品力、品牌力与体系力能否支撑可持续增长。

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