Roblox Q4业绩亮眼，市场信心回暖

大家好，我是海豚君！

Roblox于美东时间2月5日发布了2025财年第四季度业绩。整体业绩偏积极，虽然称不上惊艳，但使得市场积压的情绪得到了一定的释放。

1. 最大亮点——Bookings超预期：Q4流水增幅63%，虽较巅峰Q3有所放缓，但仍超出市场预期。同时，公司对Q1（50%～54%）及2026全年的指引（22%～26%）均超一致预期。

对Roblox而言，流水比收入更具前瞻性，因此更值得关注。此次Q4及今年Q1的指引均超预期。此前市场担忧今年高基数压力，预期流水增速低于中长期指引的20%。

实际指引更优，尤其是考虑到管理层一贯保守的指引风格，因此实际表现可能更好，这对市场情绪将是一个明显提振。

2. 担忧缓解——用户生态健康：导致Roblox自11月至Genie影响前持续下跌的主要原因是Q2-Q3的几个爆款游戏随着开学季热度快速下滑。第三方监测平台显示Q4用户参与度（同时在线人数）环比下滑近40%，引发市场对高增长持续性的担忧。

实际上，情况并不糟糕。Q4日活增长69%，总时长提高88%，计算得人均时长也有11%的同比增加。尽管环比下滑幅度（11%）略高（3%～9%），但考虑到25年Q3是快速拉高的历史巅峰，且Q4是返校季，这个降温趋势尚可接受。

3. 变现加深，关注广告进展：流水的高增主要源于用户购买Robux及商业化广告。短期内广告会拉低人均收入，体现为短期总Booking计算的人均流水同比下滑。

这减少了对用户付费的依赖，但平台上月付费用户数在增多，整体经济生态进一步完善。

4. 开发者分成提高：Q4开发者分成率继续提高，但去年9月Roblox将开发者收益分成费用提高了8.5%，从交易后Robux收益的35%上调至38%。海豚君一直认可这一做法，让利开发者有助于做大生态。

最终计算得Covenant adj. EBITDA为6.9亿，超出一致预期1亿，占流水比重为31%，环比同比均有提升。公司指引2026全年该利润率为25%，相比2025年下降近1pct。上季度公司已给出提示，因此新的市场预期已消化该趋势。

利润率预期下滑主要源于两点：1）对今年能产生多少爆款有所保守；2）提高开发者分成。这些都是做大生态的必要支出增加。

5. 现金流稳步改善：Q4自由现金流增长至7.5亿，同比增长150%，占当期Bookings的22%。截至年末，公司账上有45.4亿净现金，短期1年内可用净现金为31亿。

6. 财务指标一览

海豚投研观点

尽管市场相信Roblox的变现力将在未来全面释放，但短期内市场仍会关注用户参与度的高频波动。去年二、三季度几个爆款游戏的上线助推了股价暴涨。然而，随着爆款热度下降，新秀《Escape Tsunami》虽也有爆款相，但爬坡太慢，导致平台“同时在线人数”下降（环比下降近40%）。

尽管爆款来去匆匆（中小开发商运营经验不足），但海豚君观察到Roblox平台的粘性在提升——同时在线人数（CCU）占DAU比重一直在提高。这表明忠实用户并未因爆款降温或返校季而离开Roblox。

市场之所以关注高频数据，是因为此前估值过高，吸引的是短期投机资金。而Roblox已度过季节间变化的早期成长阶段，尽管仍在高增长期，但需正视季节间乃至更高频的波动。

对Roblox的闭环生态长期看好，但短期存在好公司与好估值的矛盾。当Genie造成的游戏股波动后，中期看，海豚君认为此时的估值已回落至可吸引耐心资金关注。

尽管当前市值低于合理估值，但软件情绪偏弱。实际操作最好等AI宏大叙事减弱、情绪不再恶化时考虑。

一、用户指标：粘性增强，生态稳态扩张

四季度DAU同比增长69%至1.44亿，环比因返校季及爆款热度下降而减少。

二、平台变现：流水超预期

三、投入与效率：让利开发商，短期压缩利润空间

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