2026年前景虽明，但2025余下时光如何过？

在上周的策略周报中，海豚君曾提及，“TGA重建完成、降息周期启动、关税调整及减税降费政策落实，加之AI基建大周期……这些因素共同作用下，2026年似乎并不具备衰退的迹象。”

然而，上周市场在降息利好兑现后，除了中国成长资产持续重估外，全球多数市场以下跌为主。尽管2026年的前景看似光明，但站在当前节点，我们不禁要问：2025年余下的时间将如何度过？

一、降息交易还有多少空间？宽松预期关键看美联储人选

目前，美联储预计还将进行两次降息。这一预测基于美国居民消费持续强劲、通胀小幅上扬的背景。主要问题是劳动力市场岗位需求减少、新增就业减少，导致尽管失业率不高，但岗位流通少、新增就业少，这对新进入劳动力市场的人群（如年轻大学毕业生）不利。

接下来10月的降息将依据10月初发布的非农就业报告。即便因临时拨款法案未达成一致导致政府于10月1日起“关门”，这份报告可能无法按时发布，但根据当前劳动力动态趋势，10月降息仍是大概率事件。

10月降息后，比12月10日的议息会议更早到来的博弈焦点是新一届美联储主席的选拔。鲍威尔的主席任期将于2026年5月结束，而总统通常需在现任主席任期结束前数月提名继任者。

这意味着，如果10月29日如期降息，之后应更关注新的美联储主席人选及其态度，并据此博弈宽松预期的尺度及美联储在多大程度上让渡中立性。

二、AI叙事：十一后继续演绎？

今年至今，除了中国的Deep Seek时刻，美国的AI叙事主要围绕财报季、AI产品发布及投资并购三个维度推进。

二季度财报中，博通+谷歌/甲骨文+甲骨文在AI接力赛中接过接力棒，推动AI叙事从模型升级走向软硬技术迭代，产品日益成熟、可用，进入算力降本+应用开花的阶段。

随着十一归来，美股第三季度业绩发布期即将来临，阿斯麦与台积电等将率先发布。尤其是阿斯麦的销售指引中，我们期待寻找AI存储需求可能拉动传统半导体回升的信号。

此外，美股巨头已开始制定2026年的资本开支预算和采购计划。因此，关注英伟达的可能业绩指引及巨头的2026年资本开支计划至关重要。

在宏观金融条件进一步宽松、经济其他领域表现良好的背景下，加上新的资本开支计划和业绩指引的刺激，美股科技股有望在横盘后进一步冲刺。同时，随着降息交易的完成及就业恢复，市场将向经济复苏方向进一步演绎，顺周期资产板块也将崛起。

在此过程中，海豚君认为在外部宽松环境下，中国科技板块也进入半导体投资周期，中国科技和成长板块将持续迎来机会。但下半年经济在消费刺激退坡的情况下，科技的热难以焐热消费的冷。

三、组合收益

上周，海豚投研的虚拟组合Alpha Dolphin未进行调仓。当周下跌0.1%，跑输沪深300（+1.1%），但优于MSCI中国指数（-0.9%）、恒生科技指数（-1.6%）及标普500指数（-0.3%）。

自组合开始测试（2022年3月25日）至上一周末，组合绝对收益达110%，与MSCI中国相比的超额收益为90.8%。从资产净值角度看，海豚君初始虚拟资产为1亿美金，至上一周末已超过2.15亿美金。

四、个股盈亏贡献

上周Alpha Dolphin虚拟组合下跌主要因网易、B站等中概资产回调及Costco等美股因业绩走弱拖累权益资产表现。但组合中的黄金权重因美国政府“关门”风险而上升，有效对冲了权益资产的回调。

具体个股主要涨跌幅如下：

五、资产组合分布

Alpha Dolphin虚拟组合共持有18只个股与权益型ETF，其中7只为标准配置，其余为低配。股权之外资产主要分布于黄金、美债和美元现金上。目前权益资产与黄金/美债/现金等防守资产之间的比例约为55:45。