甲骨文AI扩张阵痛：财务风险可控，长期价值依然稳固

当巴克莱在2025年11月发布看空报告，预测甲骨文信用评级可能降至BBB-且现金或于明年耗尽时，这家科技巨头再度成为市场焦点。

此前，由于获得4550亿美元订单，股价飙升40%，但随后又回调35%，这种过山车般的走势让投资者感到困惑。

这是否意味着甲骨文即将爆雷，还是市场反应过度？简而言之，预警信号确实存在，但不足以构成危机——这只是科技巨头在扩张阶段常见的“成长烦恼”。

01 必须正视的预警信号

不要急于反驳看空观点，甲骨文当前的问题确实触动了市场的敏感神经。

巴克莱的报告直接指出财务弱点：AI合同的资本支出远超过自由现金流，只能依赖外部融资周转，预测2026年11月可能耗尽现金，信用评级或下滑至BBB-，接近垃圾债边缘。

更令人担忧的是500%的负债股本比，远超亚马逊（50%）和微软（30%），此外还有超过1000亿美元的资产负债表外租赁承诺，从账面上看确实令人不安。

“订单暴增却看空”的论调并非毫无依据：4550亿剩余履约义务（RPO）看似惊人，但摩根大通指出——仅10%能在未来12个月确认为收入，其余都是2027年后的“远期承诺”。

为兑现这些订单，甲骨文本财年需投入350亿美元资本开支，导致自由现金流转为负值，穆迪预测下一年度股息后现金流可能进一步恶化，达到-60亿美元。

支撑订单的关键客户OpenAI自身也面临挑战：2024年收入仅37亿美元，每年却需向甲骨文支付600亿美元，相当于其年收入的16倍；2023年亏损达50亿美元，公司预计到2029年才有望实现现金流转正，这份合作合同难免引发“空头支票”的质疑。

当期业绩也显尴尬：2026财年Q1营收和每股收益（EPS）均略低于预期，12%的增速与4550亿订单的高预期严重脱节，让人感觉“估值已被透支”。

再加上1999年的财务造假历史——当时为迎合市场，公司提前确认未交付订单收入，虚增约2.5亿美元，最终被美国证监会（SEC）罚款2000万美元，CFO被迫辞职。这段阴影让市场对其财务数据更加敏感。

02 风险拆解：潜在问题实则可控

然而，将这些问题等同于“爆雷危机”，就像看到乌云便断言暴雨将至——忽略了甲骨文内在的“抗风险韧性”。

现金流压力：短期投入≠长期匮乏

巴克莱“现金耗尽”的预测犯了一个关键错误：将“短期现金流波动”与“长期造血能力不足”混为一谈。

甲骨文FY26Q1现金流为负，并非经营不善，而是为兑现订单的“提前布局”——AI数据中心建设本就是重资产投入，这种“产能前置”在科技行业屡见不鲜。

硬数据支撑底气：近12个月经营现金流高达215亿美元，同比增长13%；现金及等价物稳定在110亿美元，足以覆盖短期运营开支。

4550亿RPO虽多为远期订单，但属于“锁定的收入”，相当于为未来现金流安装了“稳定器”。那些1000亿租赁承诺，主要是数据中心长期租约，并非即时支付项目，无需过度担忧。

更关键的是融资渠道畅通——2025年9月发行180亿美元债券时，获得近4倍超额认购，总需求达880亿美元，市场用真金白银投票认可其基本面。

回顾历史，亚马逊拓展AWS、微软扩张云业务时，都经历过短期现金流为负的阶段，最终依靠订单转化实现盈利丰收。甲骨文的当前策略，是战术性选择，而非战略性失误。

债务水平：账面高企≠实质危险

500%的负债股本比，表面看似炸弹，深入分析却是“纸老虎”。

这一比例实际包含48%的“优质负债”：121亿美元递延收入是客户预付款，相当于“已锁定收入”，体现客户信任；82亿美元应付账款是经营性欠款，无刚性利息压力，均属行业正常现象。

聚焦913亿美元有息债务，短期部分仅90.79亿美元，占比不足10%，且以长期低息借款为主，无集中兑付压力。

偿债能力方面：年经营现金流215亿，利息覆盖倍数达5.8倍，远超2倍的“安全线”，轻松覆盖利息支出，何来垃圾债风险？

市场早已用行动表态：行业发债潮导致利差扩大，甲骨文的债券仍被抢购，Vodafone等巨头主动将核心业务迁移至其平台，信用基础实则稳固。

大客户依赖：深度合作≠孤注一掷

对OpenAI的依赖确实是风险点，但说成“把命运押在赌徒身上”，则过于夸大。

首先，甲骨文客户结构并非单一：还有Vodafone等传统企业客户，递延收入持续增长5%，客户多样性有所保障。

其次，深度合作是“双向赋能”：甲骨文为OpenAI提供算力支持，同时借助头部客户需求优化自身技术，形成“技术迭代-客户粘性-壁垒深化”的良性循环，并非单向依赖。

OpenAI虽持续亏损，但刚完成400亿美元融资，估值达3000亿美元，短期内合作稳定性较强；即便未来合作调整，甲骨文的OCI算力集群和AIDatabase26ai已构建技术壁垒，具备承接其他AI客户订单的能力。

这好比餐厅拥有大客户，固然需关注其稳定性，但菜品质量过硬，何愁没有新客源？

业绩与订单脱节：远期兑现≠当下泡沫

当期业绩未达订单预期，并不意味估值泡沫，只能说“兑现需时”。

科技企业估值从来看重未来潜力而非当下盈利。4550亿RPO已覆盖未来五年云业务增长规划，成长性具备坚实基础。

而且投入正转化为业绩：云基础设施收入同比增长55%，AIDatabase26ai已在客户端落地创收，并非空谈概念。

至于1999年的黑历史，固然需保持警惕，但当前会计准则更为严格，甲骨文难以重复过往错误，不应以老眼光审视新问题。

03 长期逻辑不变：经历阵痛，仍是AI时代关键参与者

市场易受短期情绪干扰，但甲骨文的长期成长逻辑并未动摇，短期波动仅是巨头扩张期的“成长阵痛”，绝非“爆雷危机”前兆。

从行业趋势看，AI革命正向纵深发展，企业级算力需求呈指数级增长，智能数据库成为数字化转型的“必备工具”。甲骨文深耕企业级软件与云服务数十年，技术积累深厚：其OCI算力集群已承接OpenAI“星际之门”等头部项目，AIDatabase26ai可无缝对接主流大模型，“算力+数据+应用”的全栈能力，使其在与亚马逊、微软的竞争中形成独特优势。

从经营层面看，4550亿美元的剩余履约义务（RPO）是未来增长的“压舱石”，55%同比增长的云业务成为核心动力，叠加畅通的融资渠道与优化的债务结构，这些基本面支撑绝非短期股价波动所能撼动。回顾科技行业规律，亚马逊布局AWS、微软扩张智能云业务时，都曾经历类似“阵痛期”，前瞻性投入最终让它们确立行业领导地位，甲骨文当前处境与之高度相似。

对投资者而言，无需盲目恐慌，应重点关注三个核心信号：4550亿美元RPO能否按计划转化为营收，验证收入确定性；短期有息债务能否平稳兑付，印证财务安全性；AI业务能否降低对单一客户的依赖，优化客户结构。只要这些信号向好，甲骨文便能平稳度过扩张阵痛，实现长期价值。

当然，甲骨文的预警信号值得密切关注，但将其等同于“危机”则过于焦虑。短期现金流承压、债务高企、大客户依赖，本质上是抢占AI赛道制高点的“必要投入”，而非无节制的“盲目烧钱”。这如同优等生偶尔考试失利，不能否定其扎实基础——甲骨文的技术壁垒、订单储备与融资能力，正是抵御短期风险的“硬实力”。

综上所述，甲骨文或许面临短期波动，但长期来看，其在企业级AI基础设施领域的卡位优势明确，仍是AI时代不可或缺的重要玩家。