博通2025财年Q4财报深度解析：AI业务驱动强劲增长，VMware整合顺利收官

d）公司的客户及订单进展：当前AI ASIC芯片已有3家公司（谷歌、Meta、字节跳动）产品实现量产，是公司人工智能收入的主要来源。公司在上次交流中透露，第4个客户（Anthropic）已下达超100亿美元人工智能相关订单，并将在明年三季度交付。

而进入10月，Open AI宣布将与博通AVGO在2026年至2029年的4年内合作部署10GW的巨额订单。若此订单顺利落地，预计能带来1000-1500亿美元的收入体量。从公司口径看，这当前更像一个框架协议。

截至目前，博通AVGO明确披露的5个客户将是明年人工智能收入的主要来源。其中新增的第5个客户预计将在2026年贡献约10亿美元的人工智能收入。

结合博通AVGO当前市值（1.92万亿美元），对应公司2026财年税后核心经营利润约38倍PE左右（假定营收同比增长50%，毛利率68.5%，税率8%）。参考同行，博通AVGO的估值明显高于英伟达（22倍PE）和Marvell（30倍PE），相对较高的估值包含了市场对公司定制ASIC产品抢占英伟达份额的期待。

在公司披露Anthropic及Open AI的合作后，股价站上350美元。之后的继续上涨并突破400美元，主要受大厂上调资本开支、谷歌Gemini优异表现等因素推动。

整体来看，认为公司当前股价已反映此前新增客户及订单、大厂资本开支上调后的预期。市场期待公司在财报后再次披露新增客户/订单情况，或谷歌TPU能顺利开启外供（市场已传出Meta打算采购TPU），但公司提到“目前积压了730亿美元人工智能订单，并将在未来6个季度交付”，这在短期内给市场浇了盆凉水。

具体来看，根据公司上季度提到Anthropic的100亿美元订单以及本季度追加的110亿美元订单（2026年底交付）、还有第五个客户的10亿美元订单（2026年底交付），那730亿美元的订单就剩下了510亿美元（6个季度），对应谷歌等原有客户的平均单季度收入仅为85亿美元。

而公司下季度人工智能收入指引已达82亿美元，那就意味着谷歌自身的量之后5个季度看起来增长有限。

博通AVGO本次的订单展望相对保守，短期内可能影响市场信心。中长期看，认为外部客户仍会有采购谷歌TPU的动机，这既能弥补当前算力供给不足，也能成为对英伟达“压价”的筹码。

在当前AI芯片格局下，博通AVGO凭借“性价比”优势依然有望企稳向上，后续存在上调人工智能业务展望的潜在可能性，而英伟达的高毛利率/市场份额还是会受到来自“谷歌Gemimi+博通”的竞争压力。

详细分析

一、博通主要业务情况

博通此前的业绩增长主要来自人工智能业务和VMware的收购并表，因而人工智能业务中的定制ASIC芯片和VMware的定价调整策略，是市场的最主要关注点。具体业务来看：

1）半导体解决方案：主要受益于人工智能收入的增长，受益于谷歌、meta和字节跳动等客户对定制ASIC的需求。而其他非人工智能业务受下游需求影响较大，表现相对低迷。

2）基础设施软件：VMware并表，软件收入占比近4成。公司对VMware的客户进行定价策略调整，涨价能带动收入提升，而这一影响已明显弱化。

二、整体业绩：人工智能推动稳步增长

2.1收入端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度实现营收180亿美元，同比增长28%，优于市场预期的175亿美元。同比增长主要来自人工智能业务增长的带动。

环比层面，公司本季度收入环比增长20亿美元，其中人工智能业务贡献了13亿美元的增量，是最大增长来源；软件业务环比也有回升。

2.2毛利端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度实现毛利122.5亿美元，同比增长36%。其中博通在本季度的毛利率为68%，环比回升。

若剔除收购摊销和重组费用影响，本季度实际经营面的毛利率为76.6%，环比下滑0.17个百分点，主要是因为定制ASIC业务毛利率相对偏低，而随着占比提升带来了结构性影响。

2.3经营费用

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度的经营费用为47.4亿美元，环比略有回落。

剔除股权激励的情况下，公司本季度核心经营费用（研发费用+销售及管理费用）为21.3亿美元，环比增加0.8亿美元。在完成VMware并表后，公司聚焦于经营费用的削减基本完成。

2.4利润端

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度实现净利润85.2亿美元。

相比于净利润，核心经营利润（=毛利润-研发费用-销售及管理费用）更能反映公司真实的经营情况。博通AVGO本季度实现核心经营利润97亿美元，环比增加16亿美元，主要来自人工智能业务增长的带动。

2.5博通的EBITDA

由于博通擅长外延并购，公司通常把调整后EBITDA%作为经营面指标之一。测算显示，公司2025财年第四季度的调整后EBITDA%回升至67.8%，优于公司此前指引的67%。

进一步观察公司的偿债能力，公司本季度总负债/最近12个月调整后EBITDA的比值继续回落至2.1。在人工智能业绩增长带动下，该比值已回归收购前水平。这意味着公司收购VMware的影响在两年内基本被消化，后续公司可能又开始寻找新的并购机会。

三、各业务具体情况：人工智能环比增长加速，VMware整合完成

博通BROADCOM (AVGO.O)的主要业务有半导体解决方案和基础设施软件两部分。随着公司对VMware收购并表的完成，公司基础设施软件业务的占比明显提升，当前软件业务收入占比接近40%。

在两大类业务中具体包括：1）半导体解决方案：网络、无线、存储连接、宽带、工业及其他；2）基础设施软件：VMware、CA、Symantec、Brocade等。

3.1半导体解决方案

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度的半导体解决方案实现营收110.7亿美元，同比增长34.5%。公司半导体业务本季度的增长主要来自人工智能业务的带动，非人工智能业务保持平稳。

1）人工智能业务

当前人工智能业务是公司的业绩重心，公司本季度的人工智能收入为65亿美元，环比增长13亿美元，环比增速再次提升。

当前公司人工智能收入来自三大客户（谷歌、Meta和字节跳动），在谷歌、Meta等大厂陆续上调资本开支的影响下，公司人工智能收入增长将再次加速。公司预计下季度人工智能收入82亿美元，环比增长17亿美元。

博通的ASIC业务当前明确宣布的有5个客户，分别是谷歌、Meta、字节跳动、Anthropic、第五个客户（10亿美元），都将在明年为公司的人工智能业务贡献收入。至于Open AI与公司签订的10GW订单，虽然有望带来1000-1500亿美元的增量，但目前更像是一个框架协议。

对于人工智能业务中短期的表现，仍关注于当前三个客户的产品表现，尤其是谷歌TPUv6及TPU v7的量产情况。至于Anthropic和第五个客户（10亿美元）的订单，都将在明年下半年才进行交付，因而公司明年人工智能业务将呈现“前低后高”表现。

另外，公司提到“目前积压了730亿美元人工智能订单，并将在未来6个季度实现交付”，这在短期内给市场浇了盆凉水。

具体来看，根据公司上季度提到Anthropic的100亿美元订单以及本季度追加的110亿美元订单、还有第五个客户的10亿美元，那730亿美元的订单就剩下了510亿美元（6个季度），对应谷歌等原有客户的平均单季度收入仅为85亿美元。

而公司下季度人工智能收入指引已达82亿美元，那就意味着谷歌自身的量之后5个季度看起来增长有限。

从中长期角度看，认为外部客户仍会有采购谷歌TPU的动机，这既能弥补当前算力供给不足，也能成为对英伟达“压价”的筹码。在当前AI芯片格局下，博通AVGO凭借“性价比”优势依然有望企稳向上，后续存在上调人工智能业务展望的潜在可能性。

当谷歌TPU开始扩大对外交付，也能进一步提升博通AVGO在AI芯片市场的竞争力，从英伟达手中抢下更多市场份额。

2）非人工智能业务

公司本季度非人工智能的半导体业务收入为46亿美元，同比增长1.3%，保持平稳。

公司的非人工智能业务主要包括：企业存储、宽带业务、无线业务和工业及其他。具体来看：宽带业务实现稳健复苏，无线业务持平，而由于企业支出持续呈现有限复苏迹象，其他所有终端市场均出现下滑。

3.2基础设施软件

博通BROADCOM (AVGO.O)在2025财年第四季度的基础设施软件实现营收69.4亿美元，同比增长19%。增长主要来自VMware的并购整合和收费模式调整（从永久许可证模式全面转向订阅模式）。

博通的软件业务主要分为VMware和CA&Symantec&Brocade等原软件业务两部分。由于公司的CA&Symantec&Brocade等原软件业务基本维持在20亿美元左右的季度收入，因而公司软件业务的主要看点是收购进来的VMware。

VMware对公司业绩的影响，主要体现在两方面：“并购在财务上的消化进展”和“永久许可证全面转向订阅模式”。结合本季度软件业务的表现，预计VMware部分本季度实现收入约47亿美元。

当前许可证用户转向订阅模式的比例已超过60%。随着订阅模式渗透率的提升，VMware和软件业务收入仍有望增长，但很难有类似于并购整合的高增长。

结合当前债务偿还指标下降至2.1，VMware的收购基本已被公司消化，公司也不再单独披露VMware细分数据，人工智能业务是公司最主要的关注点。