智谱港交所IPO深度剖析：光鲜营收下的百亿烧钱竞赛

中国大模型赛道迎来历史性拐点：12月19日，港交所官网披露，北京智谱华章科技已正式通过聆讯并递交招股书，率先冲刺港股“大模型第一股”。这家被资本追捧的明星企业，商业化速度惊人——过去三年营收从0.57亿元飙升至3.12亿元，复合年增长率超130%，2025年上半年更斩获1.9亿元，同比暴涨325%。

按收入计，截至2024年，智谱已稳居中国最大独立通用大模型开发商，并在整体大模型厂商中位列第二，市场份额达6.6%，仅次于科大讯飞。

然而，光鲜收入背后，是大模型赛道最残酷的生存法则：过去三年，公司经调整净亏损从0.97亿元骤增至24.66亿元，增长超20倍；2025年仅上半年亏损便高达17.52亿元，月均烧钱近3亿元。截至2025年6月，其现金及等价物仅剩25.52亿元，按当前亏损速度，现金流仅够支撑9个月。这场IPO，实为一场与时间的赛跑。

某种意义上，智谱的招股书不只是一份融资文件，更是一份中国大模型行业最真实的生存切片。

营收全国第二，两年复合增长130%

从营收增速看，智谱的商业化落地效率堪称业界标杆。2022年全年营收仅0.57亿元，2024年已跃升至3.1亿元，复合年增长率超过130%；2025年上半年更狂揽1.9亿元，同比增速高达325%。这一规模使其以6.6%的市占率稳居国内大模型厂商第二，仅次于行业龙头。

招股书披露的可比公司信息显示，A至D分别对应科大讯飞、阿里、商汤、百度，智谱在营收规模上仅次于科大讯飞。支撑这一增长的，是一套以MaaS（模型即服务）为核心的商业闭环。

智谱并非单纯“卖模型”，而是交付一整套工程化的大模型能力体系。其模型矩阵覆盖语言、多模态、智能体、代码等领域，能力延伸至GUI智能体与计算机应用，对标OpenAI与谷歌。客户无需从零搭建技术路线，可直接在统一平台中按需调用模型组合。

在应用层，智谱将模型嵌入真实业务流程，内置智能体工作区，提供场景化模板与解决方案，支持模型微调、增量训练、提示工程等快速定制。底层与算力伙伴联合设计，适配15亿至2300亿参数模型，实现跨云、跨芯片实时部署，并支持个人设备端运行。

简言之，智谱做两件事：造“大脑”，并提供让“大脑”在现实系统中运转的“脚手架”——智能体与工程体系。

商业化路径分为本地化部署与云端服务，其中本地化部署贡献超80%营收。这种定制化交付模式深受银行、央企、大型制造企业青睐——客户将模型打包部署至内部服务器，在私有环境中构建AI大脑。2024年，本地化部署仅123家客户，远少于云端部署的5457家，却贡献了84.5%的收入。

合作流程始于对客户数据基础与应用场景的评估，明确模型规模与复杂度后，制定定制化方案，通过微调、增量训练完成部署，并持续迭代。智谱正试图在B端构建一套可规模化复制的商业逻辑：业务场景持续使用，倒逼模型优化，应用边界不断扩展，MaaS平台竞争力随之强化。

月烧3亿，现金流告急，竞争白热化

如果说营收曲线展示的是智谱的“速度”，那么亏损曲线则揭示其“代价”。

2022年经调整净亏损尚不足1亿元（0.97亿），2023年激增至6.21亿元，2024年更飙升至24.66亿元——两年间亏损膨胀超20倍。2025年仅上半年亏损即达17.52亿元，月均亏损近3亿元。同期现金及现金等价物仅剩25.52亿元，按此烧钱速度，现金流撑不过9个月。

一级市场16轮融资的弹药，在大模型军备竞赛中迅速见底。亏损主因是研发投入：2022年研发费用0.84亿元，2024年暴涨至21.95亿元，其中15.53亿元用于算力采购，占比超70%。招股书解释为“战略性加大研发，加速旗舰基座模型及多模态智能体迭代”，但更现实的背景是DeepSeek R1在2025年初的异军突起，迫使所有厂商提速。R1发布后三个月内，智谱一口气开源6款核心模型，算力、数据、工程资源集中投入，直接推高研发支出。

此外，营销费用亦水涨船高：从2022年的1514万元增至2024年的3.87亿元，其中广告及营销开支达2.37亿元。

抛开竞争压力，智谱毛利率并不低——2022至2024年分别为54.6%、64.6%、56.3%，在项目制收入为主的公司中实属罕见。公司正通过分层定价、弹性方案、高价值客户协商定价等方式优化结构，但根本问题在于：其商业模式预设了“模型能力必须长期保持第一梯队”的前提。而这个前提的成本，正以远快于营收的速度攀升。

能力领先不再是一次性投入，而是持续消耗算力、资本与组织力的持久战。对一家商业化早期的公司而言，门槛已远超传统创业公司承受极限。这正是大模型赛道最残酷的现实。

中国AI落地真实切口：Token消耗激增，B端扛起付费大旗

智谱招股书还透露出三条关键行业信号：

第一，AI的真实价值正被使用量验证。2022年、2023年、2024年12月及2025年6月，智谱平台日均Token消耗量分别为5亿、21亿、0.2万亿、4.6万亿，呈数量级跃升。持续放大的真实调用，证明大模型正大规模嵌入具体工作流。

第二，中国AI付费重心仍在企业端。2024年中国大语言模型市场规模约53亿元，机构客户贡献47亿元，个人客户仅6亿元。预计2030年整体市场达1011亿元，企业级市场将占904亿元。这一结构与美国截然不同——OpenAI约75%收入来自消费者订阅。中美AI商业化路径分化：中国重组织级效率，美国易从个人工具切入。

第三，智谱系统披露AGI演进路径。其将AGI分为五阶段：1）预训练阶段：学习语言交流；2）对齐与推理阶段：对齐人类意图，协同多模态；3）自主学习阶段：通过自我评估、反思从行为中持续改进；4）自我认知阶段：较少人工监督下形成内部表征；5）意识智能阶段：系统感知内外状态，具备高级调节能力。目前，智谱推出的反思型智能体AutoGLM-Rumination已进入“自主学习阶段”。

结语

智谱的招股书，既是商业化加速的宣言，也是高烈度竞争的注脚。它展示了大模型真实使用量与B端付费意愿的放量，更暴露了残酷现实：能力领先需重资本持续输血，而竞争门槛正以前所未有的速度抬升。在这场博弈中，智谱既是受益者，也是承压者。这份招股书，正是中国大模型公司当下最真实的生存镜像。