益方生物“A+H”双重上市：新药研发的长线挑战与机遇

2022年7月，益方生物以18.12元/股登陆科创板，首日股价暴跌23%，成为当时创新药企估值泡沫破裂的缩影。然而，三年后的今天，其股价已翻了一番，市值达到170亿元，尽管期间累计亏损已达11.89亿元，烧钱速度依然不减。

近日，这家由海归博士王耀林创立的生物制药公司，宣布向港交所递交H股申请。作为一家已在科创板上市、拥有两款商业化产品和多条在研管线的创新药企，选择在亏损尚未收敛、核心价值仍押注未来临床兑现的阶段，走向“A+H”的双重上市结构。

这背后，不仅是资金补给的现实需求，更是中国创新药公司在周期调整期内，如何重新阐述“长期主义”逻辑的缩影。

海归博士创立的本土创新药企，两款药物已纳入医保

益方生物成立于2013年，由海归科学家王耀林等人创办。自创立以来，其定位明确，始终聚焦于肿瘤、代谢及自身免疫性疾病等重大未满足需求领域，以自主研发的小分子创新药为核心。

2022年7月，益方生物以科创板第五套标准成功上市，募资约20.84亿元，但上市首日股价即下跌，反映了当时市场对“未盈利创新药”风险的谨慎态度。

从历史数据看，这种谨慎并非没有依据。

根据招股资料，益方生物2024年实现营收1.69亿元，期内亏损2.4亿元；2025年前9个月营收3089万元，亏损1.81亿元。同时，其研发投入仍维持在高位，2024年研发费用达3.84亿元，2025年前9个月为1.89亿元。

亏损的直接原因并不复杂：一是公司产品商业化采用技术授权方式，而核心产品线又处于放量初期；二是创新药研发的高强度投入并未减少。

其自主研发的贝福替尼和格索雷塞两款产品虽已在国内获批并纳入国家医保目录，但“进医保=降价格”几乎是所有创新药企必须面对的现实。以贝福替尼为例，其在2023年通过医保谈判后价格下降超过50%，显著压缩了单品盈利空间。

此时，走量成为关键。然而，在肺癌这一高度拥挤的赛道中，2025年医保目录更新进一步引入多款新药，竞争格局趋于白热化。此外，益方生物并不直接生产，走量天然具备一定限制。

其贝福替尼主要与贝达药业在合作区域内达成合作，由后者负责研究、开发、商业化等；而格索雷塞则与正大天晴合作协议，后者在协议期限内在中国大陆地区进行开发、注册等独家许可。

对益方生物而言，已上市产品更多承担的是验证研发能力、维持现金流的角色，而非短期利润引擎。财报显示，其收入几乎全部源自授权分成与里程碑收入，商业化直接贡献有限。

研发管线价值的核心：TYK2与SERD的中长期潜力

已上市产品已经支撑并提升了益方生物的“下限”，接下来它的真正估值弹性更来自在研核心管线，尤其是TYK2抑制剂D-2570和口服SERD产品泰瑞司群（D-0502）。

TYK2已成为全球自身免疫病研发的重要分化方向，主要用于治疗斑片状银屑病及溃疡性结肠炎。与传统JAK抑制剂相比，TYK2变构抑制剂在维持疗效的同时被认为具有更优的安全性潜力。因此，跨国药企在该领域持续加码。

益方生物的D-2570正是这一逻辑下的代表产品。其在中重度斑块状银屑病Ⅱ期临床中展现出显著疗效，多项PASI指标显著优于安慰剂。目前，D-2570已推进至银屑病Ⅲ期注册临床。

这一布局恰好切中炎症性肠病（IBD）赛道的长期结构性机会。根据研究数据，2024年全球IBD药物市场规模约为237亿美元，预计2030年将增长至308亿美元；中国患者数量快速上升。

在JAK类药物因安全性受到监管关注的背景下，TYK2被视为兼顾疗效与安全性的潜在替代方案。因此，D-2570被部分机构视为国内TYK2赛道中最具进展确定性的项目之一。

另一条关键主线是治疗乳腺癌的D-0502。作为口服SERD产品，D-0502已进入ER+/HER2-乳腺癌二线治疗的Ⅲ期注册临床。相比传统注射型SERD产品，口服给药在依从性和联合用药潜力上具备优势。

按照该公司披露的Ib期数据，D-0502在特定人群中显示出一定的临床获益率和可控安全性。此外，D-0502已启动与ADC药物的联合治疗探索。

“A+H”双重上市：一场并不轻松的再出发

了解企业的产线形势后，益方生物选择在A股上市不足四年后赴港上市的原因也不难理解。首先，从现金角度看，截至2025年9月末，公司现金及现金等价物约6.7亿元。在多项Ⅲ期临床同步推进的背景下，资金安全边际并不充裕。港股上市为其提供了新的融资窗口。

更重要的是估值与投资者结构的差异。相比A股市场更偏向“里程碑兑现+全球对标”，港股市场对创新药的定价逻辑更关注临床数据和国际竞争格局。这对拥有多项国际可比靶点且部分研究已在国际顶级期刊亮相的益方生物而言或许意味着一次重新被理解的机会。

当然风险同样明显。核心产品仍未进入商业化兑现期研发失败或进度不及预期的可能性始终存在；已上市产品面临持续的医保降价与同质化竞争；港股市场对未盈利生物科技公司的耐心并非无限。

益方生物此次赴港并非一家已经跑通商业模式的成熟药企而是一家仍处于高投入、高不确定性的研发型公司其价值判断取决于投资者是否相信TYK2与SERD这两条主线能在未来三到五年内转化为真实的临床与商业成果。

在中国创新药整体进入理性期更多先锋创新药企开始释放新成果的当下益方生物的“A+H”路径更像是一场关于耐心、风险与专业判断的测试。