国资创投市场重塑：退潮与重生的未来

自1988年起，在国家计划经济体制的号召下，六大国家级投资公司应运而生。历经30余载的发展，国资从直接GP投资，到成为LP，再至设立母基金、子基金，已在中国创投市场占据绝对主导地位。然而，从经济学视角审视，这一格局实非理想之选。

据经济观察报报道，社会保障基金理事会原副理事长陈文辉在2025年4月曾指出：“政府资金长期主导创投市场并不明智。”他强调，需借助股权投资基金这一桥梁，以市场化方式将政府资金有效注入民营经济与科创产业，以最大化资金效能与杠杆作用。

在国资崛起的同时，市场化投资机构正遭受边缘化。面对“投资难、募资难、退出难”的三重困境，这些机构在夹缝中艰难求生。在集中力量办大事的惯性思维下，国资投资逐渐走上集约、规模化之路，但这与市场经济规律背道而驰。

在此背景下，有投资机构创始人坦言：或许未来某日，国资将迎退潮。他进一步指出：“唯有国有母基金持续发展，子基金逐步退潮，创投行业方能迎来真正的健康。”

他认为，大量国有资金涌入市场，挤压中小民营机构空间，导致市场创新活力减弱。国资应从“输血者”转变为“赋能者”，从“运动员”重归“裁判”角色，方利于当前股权市场的健康发展。

政府资金的过度集中与趋同的产业逻辑，已引发严重内卷。这不仅导致重复建设、产能过剩，更使民营资本凋零：国有投资机构→引导基金→产能招商→产能过剩→市场混乱。这一系列连锁反应，正深刻影响着创投市场的生态。

民营GP的困境与边缘化

国资退潮并非空穴来风。在创投市场中，政府资金长期主导确实不利于市场健康发展。2023年7月，一家头部VC机构创始合伙人在内部信中坦言：“我们正经历从业20年来最艰难时刻。”该机构因社会LP集体“断供”，被迫暂停新基金募集。

这并非孤例。数据显示，2022年中国股权投资市场新募集基金数量同比下滑18.5%，社会资本系统性撤离，而国有资本出资占比攀升至75%。

自2014年起，在国家鼓励投资、大力推动产业发展的背景下，市级、区级政府高度重视母基金作用，加速其设立。作为股权投资行业的“源头活水”，母基金在赋能子基金、企业方面发挥重要作用。然而，这股“活水”未能全面覆盖，特别是非头部、中小型机构难以受益。

相较于市场化投资机构，国资母基金更倾向地方国资投资平台与少数头部市场化机构。同时，国资GP与国资LP的话语体系差异，使得母基金更倾向于国资GP。在当前市场环境下，国资GP凭借独特优势，不仅募资更易成功，在资源、产业政策与项目渠道方面亦具优势。

此外，国资存在一条不可逾越的红线——“不能亏损”。尽管部分地区母基金容错率有所提升，但并未成为主流。一位LP机构从业者向融中财经表示：“民营GP因返投要求不达标、内部风控管理能力一般等问题，我们更倾向于与国资GP合作。”

例如，当前一级市场掀起银行AIC基金设立潮。五大银行已实现18个城市签约全覆盖，签约金额超3500亿元。然而，这笔金融活水并未作为有限合伙人出资到私募股权基金，而是作为直投基金管理人募集了其他政府投资基金、国资基金的出资。这进一步增加了民营GP在市场募资的难度。

在多重因素作用下，市场化投资机构的募资愈发困难。它们逐渐被边缘化，生存空间受到严重挤压。

不赚钱的国资基金退潮

那么，国资GP真的能赚钱吗？那位机构创始人表示：“目前各种政府属性的子基金管理机构无法赚钱，因此无法长远发展。”

政府属性的子基金在投资项目上受诸多限制。首先便是漫长的审批程序。一位投资人曾吐槽：“一个天使轮项目需经过11道国资审批，等流程走完竞品已至B轮。”

投资尤其是早期投资讲究“快、准、狠”，但审批束缚易导致错失良机。此外，有母基金负责人透露：“国资可接受亏损但无法接受‘看不懂’的创新模式。”

国资内部流程缓慢、监管趋严导致出资延误；因返投指标未达成、项目不符合要求等原因导致后续不出资甚至严厉追责等情况屡见不鲜。

前两年各地母基金如雨后春笋般涌现但近年明显放缓。2024年上半年中国母基金总投资规模为2940亿元较2023年上半年的3705亿元与下半年的5588亿元分别下降了20.6%和47.4%。放缓的原因可能是子基金退出难题。

去年IPO放缓大量子基金项目退出受阻。大量触发回购条款的项目上诉成为GP给LP交代的主要方式。据上海金融法院调研报告自2020年至2023年上半年中国裁判文书网上涉及政府引导基金的一审民商事案件共95件其中涉股权回购纠纷38件占全部案件的82.11%。被投资企业未按约定归还借款或履行股权回购义务是原告起诉的主要原因。

此外有投资人透露投资经理大面积通过财顾拿回扣是行业痼疾国有机构如何建立更完善的防范机制迫在眉睫。

国资退潮后的市场展望

国资退潮后的市场将如何？数据显示国资和政府投资基金因具备资金密集、技术密集等优势被赋予“领头雁”重任。截至2023年底我国累计设立政府引导基金2086只目标募集规模约12.19万亿元。

对于硬科技投资而言回报周期长死亡率极高且早期融资大多市场化投资机构无力参与。而国资则可通过支持种子期、初创期科技企业突破关键核心技术完善产业链布局。

如果国资大规模收缩早期硬科技投资可能会大幅萎缩。但国资退潮并非行业衰退而是市场结构优化的必然过程。

面对国资退潮市场化创投机构需以长期主义为锚点通过资金多元化、投资专业化、退出市场化、区域政策适配四重策略在硬科技赛道中构建核心竞争力。同时密切关注国家创业投资引导基金、S基金等政策工具落地在产业升级与科技创新中实现价值跃迁。

中国创投市场需培育更健康的资本生态：国资应转向“制度供给者”完善容错细则、场景开放而非单纯资金供给者；同时激发险资、养老金等长期资本入市弥补耐心资本缺口。如此方能在国资与市场间建立“硬科技不冷创新流不竭”的韧性格局。